建发股份:贸易业务的增长有市场容量支持

　　公司业务是贸易+地产。贸易门槛低竞争激烈,受宏观经济影响大,业绩不确定,成长性有限,难以给高估值;而严厉调控下2011年商品房销量增长受质疑,地产公司估值普遍低。两业务结合使公司股价受压。现在,市场对公司的看法正在变化。我们认为:

　　公司供应链运营颠覆了传统贸易方式。经过5年实践,公司供应链运营逐步成型并深化,正效应持续放大。香港利丰和日本三菱等企业及公司纸业贸易的成功证明,良好的供应链运营有效减免了传统贸易的牛鞭效应,提高效率,降低成本。公司通过参股或以协议合作方式稳定上下游企业,并提供物流、金融、信息等增值服务,以保障货源稳定和销售渠道的通畅。此模式下,公司贸易业务的发展是确定的、持续的和快速增长的。

　　近期公司股价上涨与2010年贸易收入的大幅增长(约70%)相关。这一巨大增幅有贸易量增加和商品价格上涨两方面因素。假设价格稳定,随着供应链运营的深化,2011年公司贸易收入30%的增长可确定。公司计划2015年贸易收入突破千亿元,5年时间贸易规模扩大70%。在全球经济回暖、中国提高国民收入及拉动内需背景下,公司贸易业务的增长有市场容量支持,五年再造一个建发可期。而且公司毛利率稳定,又有严格、有效的风险控制体系,贸易收入的增长会带来利润的同幅增长,公司成长性可期。

　　资金压力和销量下滑是市场对2011年房地产业最大的担忧。公司贸易业务稳定的现金流能帮助解决地产业务的资金问题,推盘量大幅增加可保障公司2011年房屋销量的增长,2010年良好的销售和预收款锁定了公司2011年地产业务业绩的增长。

　　预计2010-2012年公司每股收益为0.767元、0.945元和1.272元,地产业务每股RNAV达6.89元。即使按照贸易业务2010年20倍、2011年15倍PE,地产业务2010年12倍、2011年9倍PE保守估计,公司合理价位也应超过11元,买入评级。(中信建投)

　　百联股份:外延与内生增长并举,控费增效提升业绩

　　百联股份2010年业绩同比增长高达47.92%:本期百联股份实现营业收入128.44亿元,同比增长22.80%;利润总额9.97亿元,同比增长52.00%;归属于上市公司股东的净利润6.15亿元,增长47.92%;每股收益0.56元,ROE为9.60%,每股净资产5.64元。

　　外延与内生增长并举:新百联未来的战略重心将在奥特莱斯业态上,其未来发展目标是成为全国领先的奥特莱斯连锁企业,计划在2011-2014年期间在全国布点设立8-10家奥特莱斯。购物中心业态将专注于在泛长三角地区进行扩张。对既有门店持续提档调整,并探索中小型门店转型,提升门店内生增长。

　　控费增效提升业绩:百联股份的费用率高于行业平均5个百分点,具有进一步压缩的空间,未来伴随着百联股份重组整合的完成,期间费用率会逐步下降。

　　百联股份的期间费用率每下降一个百分点,净利润就将上升11.4个百分点。

　　转让建配龙房地产股权,集中资源做强主业:百联将所持上海建配龙房地产有限公司51%股权通过上海联合产权交易所协议转让给上海盛欣投资有限公司,股权转让后,公司将不再持有上海建配龙房地产有限公司股权。本次转让符合百联集中资源做强、做大企业主业的发展战略,转让完成后可以实现资源的更合理配置,也为未来资本市场再融资做好充分的准备。

　　股价表现的催化剂:1)新百联整合完成;2)再融资方案推出;3)百联集团下未上市资产注入;4)奥特莱斯新门店开业顺利重申“买入”评级,目标价22.5元:我们预计百联股份的2011-2012年EPS分别为0.75元和0.90元。我们给予百联30倍的PE估值,对应目标价22.5元,每股23元的资产重估价值也提供了扎实的投资安全边际,重申“买入”评级。(申银万国证券)