中远航运：中长期受益“一带一路”政策推进

　　老船拆解导致运输量下滑,重吊、半潜船改善公司收入和毛利:报告期公司拆解8艘老旧多用途船,合14.18万载重吨;新接4艘重吊,合11.49万载重吨,全年运力同比减少2.69万载重吨,导致运量同比下滑2.3%。由于重吊、半潜等高附加值船舶在船队比重日益增加,公司有能力承揽附加值更高的货物,借助不断优化货源、客户结构,报告期公司半潜和重吊船收入分别增长32.6%和30%,在运力下滑的前提下实现2.98%的收入增长。同时,半潜船在13年高油价时期拿到部分油气、海工项目订单,报告期毛利率同比提升9个百分点,贡献毛利额3.5亿元,同比增长82.8%,约1.59亿元。半潜板块改善是14年公司主营毛利同比增长2.2亿、营业利润同比增长8556万元的主要原因。

　　拆船补贴助推净利润增幅扩大。公司于2013-2014年合计拆解19艘老旧船,折合31.83万载重吨,根据国家相关政策,2014年公司确认拆解船财政补助1.83亿元,叠加其它各类项目公司报告期确认营业外收入2.19亿,同比增长134%,抵扣支出后的营业外净收益约为2.12亿元,同比增长127%,约合1.19亿元。主营的改善叠加营业外收益的大幅增加,公司14年实现净利润1.98亿元,同比增长506%。

　　油价下跌或将干扰半潜板块,“一带一路”或将提供新业务量。半潜船主攻油气、风电等高端项目,14年底全球油价大跌,海油开发和海工订单很可能会进入下行通道,一定程度会影响半潜船景气度和盈利能力,而全球大宗散货的低迷会进一步挤压公司多用途板块的运价水平,短期公司经营形势依旧严峻,15年公司扭亏仍可能要依仗拆船补贴,但从中长期来看,随着“一带一路”相关项目的落实,中国的基建、高铁输出以及海外油气合作开发都会带来增量市场,公司经营格局有望逐步改善。

　　盈利预测与投资建议：2015年航运业经营形式依旧严峻,同特种船有一定替代关系的散货板块尤为明显,公司经营压力较大,而长期利好则主要来自油价下行以及国家“一带一路”战略带来的高附加值市场,预计公司2015-2017年EPS(考虑增发摊薄)分别为0.11、0.13和0.17元。公司是A股“一带一路”相关度最强的航运公司,短期仍处于利好释放期,我们维持9.5元的目标价,对应15-17年的估值分别为86、73和56倍,“增持”评级。海通证券