华电国际：区位优势明显，期待外延式增长

　　类别：公司 研究机构：中国银河证券股份有限公司 研究员：邹序元，周然 日期：2014-11-04

　　1。事件

　　公司公布2014年三季度业绩。公司2014年前三季度实现营业收入507.31亿元，同比增长2.9%；归属净利润42.51亿元，同比增长45.6%；扣非归属净利润41.9亿元，同比增长33.4%；实现每股收益0.547元。

　　2。我们的分析与判断

　　(一)区位优势推动电量增长

　　公司电量增长主要受益于所在区域电力需求较旺盛以及新机组投产所致。公司前三季度发电量为1,348.31亿千瓦时，同比增长约3.79%；上网电量完成1,263.16亿千瓦时，同比增长约3.84%。公司所在服务区主要集中在山东及宁夏地区，当地电力供需形势较好，促使机组利用率提升电量增长。

　　(二)对煤价敏感度高

　　公司主要资产为火电机组，燃料成本下降对于公司业绩敏感度较高。山东前几年煤炭价格居高不下，进入2014年，省内煤价下降幅度高于全国平均水平。10月24日，兖州混煤报价408元/吨，较去年同期下跌15%。据我们测算，前三季度公司标煤单价较去年全年660元下降约8%左右。

　　(三)盈利能力提升

　　受益于燃料成本大幅下降以及电量增长，公司盈利能力持续提升。公司前三季度毛利率达到25.3%，第三季度达到26.7%，较去年同期增加1.8个百分点；公司前三季度净利率达到10.7%，第三季度11.9%，较去年同期提升2个百分点。

　　(四)大股东承诺注入优质资产

　　公司做为大股东整合常规能源发电资产的最终整合平台，华电集团承诺将在2014年3月起3年左右时间，将符合上市条件的资产(包括煤电和水电业务)注入公司。华电集团目前拥有约5600万千瓦的装机规模未注入到上市公司里，其中有近2000万千瓦是水电资产，包括金沙江中游水电项目。

　　3。投资建议

　　公司机组所处区位优势明显，电量有保障，且燃料成本下降明显提升公司盈利能力。在不考虑资产注入的情境下，我们预计公司2014-2015年EPS分别为0.62元和0.65元，对应PE为6.3x和5.9x，对应PB为1.1x和1x。按40%的分红比例计算(保持2013年的分红比例水平)，股息收益率分别为6.6%和7%。

　　公司估值低，股息收益率高，负债率持续降低。此外，大股东注入优质资产推动公司外延式增长。我们维持“推荐”评级。