金陵药业：半年度财报点评：“金陵+鼓楼”模式成效明显

　　金陵药业

　　医院营收增长较好。公司拥有较好的运作医院项目的经验和能力，现控股三家综合性医院：宿迁医院(三级乙等)，仪征医院(二级甲等)、安庆医院(二级甲等)。今年上半年三家医院通过加快新技术、新项目的开展与运用等方式使得业务工作量和经营收入稳中有升，宿迁医院收入4.15亿元(+11.1%)、净利润5421万元(+19.1%)，仪征医院实现收入1.28亿元(+13.1%)、净利润632万元(+28.5%)，已实现并表的安庆医院实现收入1.08亿元、净利润725万元。公司加强预算管理、量化考核、控制成本，使得医疗业务整体毛利率提升3.9个百分点，这是上半年医疗服务业务取得收入和利润双增长的主要原因。

　　“金陵+鼓楼”模式成熟可复制。“金陵+鼓楼”的合作模式是以公司控股、鼓楼医院参股的方式，对目标医院进行改制和收购，由鼓楼医院派院长负责宿迁/仪征/安庆医院的运营，公司只派出财务总监和党委书记；宿迁/仪征/安庆医院科室医生定期到鼓楼医院进行学习，鼓楼医院专家定期去宿迁/仪征/安庆医院坐诊，加强双方的技术交流。经过几年与鼓楼医院的合作以及对宿迁/仪征医院的投资，公司已经熟悉掌握了投资经营医院的方法，2014年成功并购安庆医院，使公司“金陵+鼓楼”的模式再次复制(与此前收购仪征医院模式一致)，并在今年上半年取得良好的效益，为将来进一步的发展打下了坚实基础。目前宿迁医院正在进行申报“三甲医院”的必要条件建设，特别是重点专科建设预计今明两年就可以取得成果。未来在江苏省内的“金陵+鼓楼”的模式有望继续得到复制，随着医疗资产的规模逐步扩大，公司未来在医院集团规模化采购、兄弟医院之间远程诊疗等方面也有深入探索的可能性。

　　药品业务稳定发展。脉络宁是公司已经上市二十多年的产品，经过逐年的改进，其安全性已逐步提升，公司目前在生产设备、生产过程、安全检测等方面都采用了最先进的条件，产品处于成熟状态，是公司药品业务重要的收入和利润来源。目前该产品已经逐步从2012年的不良反应事件中逐步恢复，销售收入有所增长，受制于招标价格下降等因素影响，该产品毛利率下降8个百分点，这是拖累公司整体毛利率下降1.6个百分点的主要原因，预计随着招标陆续进入实质性采购阶段，脉络宁的销量仍有提升空间。其他产品方面，速力菲(琥珀酸亚铁薄膜衣片)、香菇多糖注射液、明胶海绵等产品增长较为稳定，同时目前也正在积极研发其他新的产品。结论：

　　看好公司通过“金陵+鼓楼”的合作模式在医院并购、经营方面的优势，预计未来该模式将持续复制。我们预计公司2015年-2017年的归属于上市公司股东净利润分别为2.83亿元、3.38亿元和4.07亿元，每股收益分别为0.45/0.54/0.66元，对应PE分别为33/27/22X。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示：脉络宁招标价格/销量不达预期风险，医疗服务开展不达预期风险 。

　　东兴证券 杨若木,刘阳