步步高：方案调整而云猴转型坚定，全球联采强化商品竞争力

　　步步高

　　报告要点

　　事件描述

　　公司公告非公开发行预案(修订稿)：拟以不低于 14.87 元/股价格，发行不超过 1.68 亿股，募集资金金额不超过 25 亿元，拟投向连锁门店发展( 5.7亿)、云猴大电商平台( 11.3 亿)、偿还银行贷款( 8 亿)三个项目，本次非公开发行对象为不超过十名特定投资者，控股股东步步高集团认购 20%， 限售期为 36个月，其余不超过九名特定投资机构认购的股票限售期为 12个月。

　　事件评论

　　发行价格以及募资规模调整，云猴大电商投资额不变，凸显转型决心。相较公司 2015 年 6 月非公开发行预案内容，公司调整了非公开发行底价，同时将募投资金项目由原本的 4 项缩减为 3 项，减少了步步高国际广场约 9 亿元的项目投资。 在整体募集资金规模缩减的背景下，依然维持对云猴大电商平台的投资规模不变，彰显了公司作为实体零售龙头企业，其互联网化转型的决心和魄力。 同时，本次非公开发行预案中，大股东 20%比例参与，锁定期 36 个月。目前现价相较定增价格仅上浮 14%，大股东高调参与定增，给予公司现价较高安全边际。

　　一年转型期，云猴全球购放量，跨境统采/大便利/大会员有望精彩持续。公司 2014 年 10 月推出云猴平台战略，包含电商/支付/物流/便利/会员五大模块，创新性提出区域实体零售互联网转型的解决方案。作为电商平台特色，全球购今年成绩斐然：3 月上线 PC 端，5 月上线独立 APP，9 月 20 日和双 11 促销实现 16.3 万单和 21.8 万单，围绕跨境购货源成本和正品问题，公司于 11 月联合多家实体企业成立全球联采众筹平台，深入全球优质商品产地直采，强化实体渠道商品差异化及跨境电商货品成本优势。 我们认为云猴全球购的品牌信任度、线下推广基础和商品资源， 是其相比同类电商的突出优势。 同时经过一年后台搭建，公司便利店及会员业务逐步成长， 有望明年为云猴生态链提供有力支持。

　　投资建议： 暂不考虑本次非公开发行， 预计公司 2015-2016 年 EPS 为0.39、 0.43 元，对应 PE 为 43 和 39 倍， PS 为 0.8、 0.7 倍。我们判断在目前时点公司拥有两大核心优势：第一，目前在西南地区拥有 201家门店，尤其在湖南、广西、江西，实体店占据龙头地位；第二，在全球跨境统采布局下，其跨境商品销售业务将有望逐步放量，便利店/会员业务也有望在明年逐步成熟。 若本次非公发行成功落地，公司的转型战略将进一步加快发展。 我们认为， 实体零售企业转型之路，鲜有坦途，而步步高坚持在试错中寻路，依消费者需求而变，围绕商品+服务持续优化自身渠道，符合行业变革方向，维持对其“买入”评级。

　　长江证券 李锦