晨鸣纸业:80亿元定增,租赁+纸业双加码!

　　类别：公司研究 机构：安信证券股份有限公司 研究员：周文波,张妮 日期：2016-04-19

　　定增公告:拟非公开发行不超过10.6亿股,价格不低于7.53元/股,融资80亿元,其中控股股东晨鸣控股认购额不低于20亿元。募集资金主要用于年产40万吨漂白硫酸盐化学浆项目、增资晨鸣租赁及补充流动资金。定增后,公司在外发行总股本将由目前的19.36亿股增至29.98亿股。

　　加码融资租赁业务,跃升国内租赁龙头:金融板块作为公司重点布局的第二主业,已经逐步成为公司的重要利润来源。增资后,晨鸣租赁注册资本将由目前的77亿元(原定90亿元)增加至110亿元;公司3月底公告拟设立山东晨鸣(青岛)融资租赁公司,注册资金50亿元,公司融资租赁业务注册资金总额有望达到160亿元,跃升为国内融资租赁巨头之一。目前公司融资租赁贷款余额近250亿元,净利率约4%。我国融资租赁行业正处于快速发展期,由中国租赁联盟、天津滨海融资租赁研究院等机构编写的《2015年中国融资租赁业发展报告》中显示,2015年中国融资租赁合同余额约4.4万亿元,同比增长38.8%;行业注册资金约1.5亿元,同比增长129.4%。作为新型的融资方式,目前我国融资租赁渗透率约5%,相比国外15%-30%的渗透率提升空间仍然很大。随着利好政策不断出台,我国融资租赁业有望保持30%左右增速。公司的金融板块布局将以融资租赁为核心,通过上海利德3%股份(主营财富管理、基金销售、资产管理三大业务)、新三板投资基金(珠海德33.3%股份),并设立投资公司与财务公司,形成包括财务管理、项目投资、股权投资业务等在内的金融服务与金融投资结合的生态圈。

　　降低原料依存度,提高盈利能力:截止2015年末,晨鸣纸业造纸产能600多万吨,浆产能250多万吨;其中寿光基地纸品产能331万吨,各类纸浆年需求量近200万吨。目前寿光基地纸浆产能约90万吨,纸浆外购需求近100万吨(部分从公司湛江采购)。40万吨木浆项目的投产有助于缓解公司纸浆外购压力,降低外购成本。粗略估算,40万吨木浆项目能带来约16亿元收入,虽然近期进口浆价持续暴跌,以当前浆价计,项目盈利性值得商榷。但考虑到该浆项目主要是自用,加上湛江浆也不用长途运输至山东工厂,我们预计整体上仍可增强公司盈利。

　　主业造纸改善可能超预期:受益纸价略有上涨,及公司资产调整(100万吨白面牛卡生产线转移到成本较低的湛江,并改造生产60万吨白卡纸),一季度公司造纸盈利超预期。造纸已低迷四年,纸价基本处于谷底,随着环保趋严、新增产能放缓、加上落后产能淘汰,我们判断公司主业继续恶化的可能性不大,相反随着供给侧改革的深入推进,行业存在改善的可能性。2015年纸业固定资产投资增速仅0.5%,15-16年新增产能仅500-600万吨,显著低于历史平均水平,15年底铜版纸、胶版纸、白卡纸已陆续宣布提价,加上近期浆价的持续下跌,预计大宗纸厂也将受益,纸张盈利水平预计将见底回升。15年公司湛江基地30万吨高级文化纸项目、江西晨鸣35万吨食品包装纸项目竣工投产;16年黄冈晨鸣林浆纸一体化、寿光本埠40万吨化学木浆、湛江60万吨白卡纸等项目持续推进,我们预计公司主业造纸16年盈利有望获得较大改善。

　　盈利预测及投资建议:不考虑定增:我们预计公司2016-2018年净利润17.3亿元、24.8亿元、33.2亿元,同比增长69.8%、43%,EPS 分别为0.89元、1.28元、1.71元;考虑定增(发行10.6亿股,价格7.53元/股),我们预计公司2016-2017年净利润19.5亿元、28.7亿元,EPS 0.65元、0.96元,维持“买入-A”评级。六个月目标价13元,对应2016年不考虑定增下EPS 的 15xPE、考虑定增下EPS 的20 xPE。

　　风险提示:宏观经济疲软,融资租赁风险控制不良,造纸行业需求恢复缓慢。

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