大北农:饲料反转确认,竞争新法宝有望推动成长超预期

　　类别：公司研究 机构：平安证券有限责任公司 研究员：文献,张宇光,王俏怡 日期：2016-05-05

　　平安观点:

　　猪饲料反转拐点已确立,2Q16销量同比转正无忧,增速可能超10%。三方面动力均已确定,一是下游养殖户补栏效果已出现。我们了解的区域4月份销量同比增长正加速,增幅高达30%,甚至超出原定计划;二是高档料已足以带动公司总量增长。1Q16乳猪料、预混料等高档料营收占比估计接近50%,销量同比增双位数,且16年高档料组合中将增加母猪料,虽低端大猪配合料短期仍受限于存栏低,但我们估计2Q16高档料增长可完全抵消低端料的下滑,并带动总体量的增长;三是规模猪场正成增长重要来源。大北农15年全面推动重点转向规模猪场,估计1Q16销量占比40%上下,且持续增长,如东北、山东、江西、湖北等区域猪场均持续增长。15年散养户大量退出严重拖累了当期大北农营收,16年基数已低,规模猪场带动增长作用将显著增强。

　　竞争新法宝:猪场驻点深度服务、农信互联平台发力、养猪大创业、母猪新蓝海。大北农在14年之前靠经销商打天下,法宝是“进销财”和派员驻点经销商帮其转型现代化公司,助其快速扩张。14年后,大北农战略重点转向服务规模猪场,为此15年优化了业务人员,技术服务人才占比大幅提升,技术人才直接驻点猪场,提供持续深度技术服务,直击猪场技术人才不稳和难管理痛点,助其提升效率,成为获客稳客重要法宝。我们估计,15年底约10000销售人员服务猪业,足以支撑服务1-2万家规模猪场,较15年底约3400家增3-6倍。

　　猪场服务闭环成型,农信互联平台发力。15年11月大北农推出“猪交易”,帮助养猪场对接屠宰厂或跨省猪经纪。叠加此前推出的专业猪场管理软件“猪联网”、为养猪户融资服务的“小贷公司”、理财及支付产品“农富宝”、外部物流服务商“嘟嘟物流”,大北农已建立了猪场服务完整闭环,再加上大北农直接驻场技术人员、质量一流的高档饲料、疫苗、动保、种猪,大北农已是生猪养殖全产业链综合服务平台。中国规模猪场化速度虽快,但总体水平仍处于发展早期,大北农综合服务平台对提升猪场管理水平、提升产出效率效果明显,也将是竞争取胜的强大壁垒。

　　养猪大创业有望成新亮点,降费用率,拉动饲料、疫苗、种猪等主导产品加速增长。大北农经营策略是只做高利润生意和只选轻资产模式,介入养猪业也如此。大北农养猪有两部分,一是技术含量高利润高的种猪自营。为增强综合服务平台粘性,2013年开始布局高技术含量高利润的种猪业,至2015年底拥有2.5万头母猪。第二部分是当猪场小股东,小投入撬动大产业,迅速提升公司产业链影响力和聚集最优秀养猪人。这又包括两部分,一是参股外部优秀猪场,如持股10%左右,吸引其加入平台,帮助其做大做强;二是养猪大创业,即公司支持自身优秀技术人才和原来优质经销商转型,创业养猪,公司也参股当小股东。凭借大北农全产业链综合服务平台,目前养猪大创业在公司内部风声水起,不仅可减少公司付薪人员降低费用率,且将直接拉动公司主导产品销售。

　　母猪新蓝海有望助推销量增长再爆发。16年大北农将重点打造新一代母猪高档高端料,“仔多多”怀孕母猪配合料和“乳多多”哺乳母猪配合料,母猪用料远高于育肥猪和乳猪,有望推动公司销量新一轮高增长。

　　业绩高弹性已无忧,且16-17年可能持续超预期,强烈推荐。维持业绩预测,预计16-18年EPS为0.42、0.59、0.76元,同比+61%、+43%、+28%,动态PE为25、18、14倍。下游生猪养殖补栏开始、竞争优势发力、费用下行、成本下降多因素推动,大北农已业绩反转且弹性高已可确认。往后看,产品结构变化、农信互联平台发力、养猪大创业、母猪料发力等因素仍可能推动16、17年业绩持续超预期,维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示:经济疲软拖累猪肉需求,或爆发严重生猪疫病,拖累业绩。