康缘药业:主导产品快速增长 今年发展值得期待

　　业绩略低于预期:2010年公司实现营业收入13.58亿元,利润总额2.04亿元,归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.64亿元,分别同比增长40.24%、14.70%、13.21%,实现基本EPS0.43元,扣非后EPS0.39元,CPS0.40元,略低于我们前期的预期。

　　注射剂是增长最快的领域,今年有望延续快速增长:注射剂10年实现收入3.34亿元,同比大幅增长59.71%,毛利率72.79%,表明成本压力对该系列产品影响可控。热毒宁作为公司第二大创收产品,在手足口病疫情和覆盖医院数目增加的有力刺激下,去年销售收入突破3.2亿元。热毒宁被列入2009年医保乙类目录,有利于该产品的持续放量,预计今年将保持50%以上销售增速。

　　胶囊是最创收的剂型,预计未来将较快发展:胶囊2010年实现收入7.21亿元,同比增长22.95%,毛利率76.72%,比09年略有下降。拳头品种桂枝获菩胶囊实现收入3.6亿元,同比增长20%左右,目前公司正在设计妇科原发性痛经的FDA二期临床B试验,预计5/6月份开始实施,随着临床试验的不断推进,该产品国内销售也将受益。"散结阵痛胶囊产业化项目"正在顺利实施,"利用一期提取车间改造成中药精制车间工程"已顺利完工。

　　营销、研发同时推进,发展值得期待:公司实施大产品战略,以江苏市场为重点,带动上海、北京、浙江、广东等等核心市场的规模化发展。10年公司技术开发费用1.45亿元,同比增长74.6%,银杏内酷等新产品仍在申报中。预计公司未来将积极发展生物制药,并加大对已上市品种的深度开发。

　　风险因素:药品降价的风险、新药审批的风险。

　　盈利预测、估值及投资评级:预计公司2011一2013年EPs分别为0.59、0.73、0.89元,对应市盈率分别为27、22、18倍。给予公司11年35倍PE,对应目标价20.65元,维持"买入"评级。(中信证券 李朝)