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投资要点： 地产投资放缓影响将会烫平，石膏板行业成长确定。石膏板作为后周期行业，在一定程度上不可避免地受制于地产投资增速，但在08 年其需求增速仍达到13%。我们认为地产调控的影响将会被平滑，其对石膏板的影响无非就是将其增速从前几年的30%左右的增速拉低至15%-20%，且受消费升级的支撑，石膏板行业容量将会翻番，成长性仍将持续且具有较高的确定性。 公司历史销量最低增速7%，预计12 年将前低后高，增长17%。在08年危机情况下，北新建材仍然量价齐升，7%的销量为历史低点。我们预计 12 年上半年宏观经济政策面仍相对较紧，下半年总体情况将好于上半年，公司销售也将呈现前低后高的走势。公司今年产能增加约2 亿㎡，总体销量目标为增长20%以上，我们保守估计在17%，则总销量超过10.4 亿㎡。 近几年龙牌持续涨价，泰山维稳，预计今年仍将延续此趋势。08 年高中档石膏板价格均明显上涨，此后高端板价格持续增长，中端持平。高端市场为寡头竞争格局，企业拥有定价权，12 年初已开始涨价。中低端市场上泰山占有率提升将增加其定价能力，且消费升级有望降低低端产品的占比。12 年公司产能增长基本来自于泰山，而泰山向来满产满销为策略，今年仍以扩量为主，预计价格仍将持稳，大幅下滑的可能性不大。 成本压力与费用率下行，石膏板毛利率将回升至30%。公司11 年四季度毛利率有所回升，主要源于控制成本措施效果的体现。我们前期提及的美废价格下降影响将于12 年一季度体现；且今年国内大量护面纸生产线投产使得护面纸将可以供过于求，公司成本压力下降确定。另外，泰山销售提成政策的变化将得用11 年下半年以来费用率下降的状况持续。预计12 年石膏板业务毛利率将由25%恢复至30%。 给予“强烈推荐”的评级。预计公司11-13 年收入由58.9 亿升至89.3亿元，对应EPS 为0.85 元、1.15 元与1.43 元，强烈推荐。 风险提示：受房地产投资影响下游需求不达预期，公司产品降价。 (中投证券) |
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