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　　东百集团:增发助力主业拓展,地产项目增厚收益

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：汪立亭,张宇 日期：2016-01-13

　　福建百货龙头,丰琪投资控股45.6%。东百集团主营百货业务,前身是福州东街口百货大楼,创建于1957年9月。其历史上经历多次股权更迭,从国有变身民营,当前控股股东为丰琪投资,截至2015年9月底持股45.62%,股权集中度高。

　　2015年3月定增引入高管和门店经理持股,治理和激励一致性较好。2014年收入17.46亿元,为福建百货龙头。

　　主力门店占据核心商圈,地铁影响消除将驱动收入和盈利的恢复性增长。公司目前在福建经营6家门店,总面积27万平米,其中东百大楼和东方百货位于福州东街口核心商圈,均为自有物业(占比26%)。两家主力门店自2011年开始受地铁施工围堵影响,以及东百大楼B楼改扩建,业绩持续承压。但预计2016年地铁建成通车且与东百新大楼联通,将消除影响,并实现收入和盈利的弹性恢复。

　　定增助力主业拓展,大股东大额参与彰显信心。公司1月7日公告定增预案,拟以10.63元/股向丰琪投资等6人发行1.2亿股,募资不超12.76亿元,其中大股东认购52.5%份额,显示其对公司中长期发展信心。定增中7.76亿元用于福安市东百广场建设项目,积极拓展低线城市,布局竞争空白区域。另有5亿元用于偿还债务,将可降低财务费用,改善资本结构。

　　地产项目逐步进入回收期,将增厚收益。兰州国际商贸中心和福安东百广场均包含较大比例的地产。其中:(1)兰州项目:位于兰州市中心,公司持股51%,建面60万平米,其中东方购物中心12万平米,预计2016年底开业;办公、SOHO楼和商铺计22万平米均出售,测算期间可贡献44亿元以上收入和5亿元以上权益净利润,预计将自2016年进入结算期;(2)福安项目:位于福安市新区,总建面13.77万平,含购物中心、酒店和办公楼(增发项目);另据2015年中报,福安住宅项目净面积15.38万平米,测算价值15亿元左右,截至1H15已竣工3.8万平米,预计2017年前后进入结算期,逐步确认收入和利润。以上两个项目将在自2016年开始的未来几年间显著增厚公司利润。

　　财务分析。2005-2011年,公司收入年复合增长22.4%至21.35亿元,归属净利年复合增长41%至3.22亿元。2012年以来,受消费下行、电商冲击、控三公消费、商圈地铁工程和自身门店改扩建等综合影响下,收入和利润持续承压。2015年前三季度收入11.55亿元,同比降7.01%,归属净利4234万元,同比降75.29%,主因2014年让子公司收益导致基数较高;截至2015年9月底,公司负债率为64%,2016年定增完成有望减轻其债务负担和财务费用。

　　盈利预测和估值。考虑商业和地产两部分业务,综合预测公司2015-2017年收入分别为16.7亿元、25.7亿元和34.6亿元,分别同比增长-4.3%、53.7%和34.8%。

　　预测归属净利润分别为0.52亿元、1.49亿元和2.45亿元,对应EPS分别为0.12元、0.33元和0.54元,分别同比增长-64.6%、188.5%和63.7%。

　　公司在运营、已竣工和施工进展中自有商业物业面积超30万平米,而兰州和福安两个附带地产项目也将先后进入结算期,当前时点,公司物业价值特征更为突出。中性估算公司NAV价值约74.9亿元,对应RNAV价值为16.7元/股,较当前股价有约30.2%空间,上调评级至“增持”。

　　风险和不确定性:储备项目投建及培育进程的不确定性;地产项目结算节奏和金额的不确定性;其他投资收益及营业外收支等波动。