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　　海天味业:业绩符合预期,关注产品结构升级与品类延伸

　　类别：公司研究 机构：海通证券股份有限公司 研究员：闻宏伟,孔梦遥 日期：2016-03-16

　　事件:公司公布2015年年报,全年实现营业收入112.94亿元,同比增长15.05%;归母净利润25.10亿元,同比增长20.06%;EPS为0.93元。公司同时公布2015年利润分配预案,拟以2015年12月31日总股本27.06亿股为基数,向全体股东每10股派发现金股利6元(含税)。

　　点评:

　　收入、利润增速符合预期,非酱油类业务贡献主要增量。公司Q1-Q4单季度收入增速分别为14.2%/10.0%/10.0%/24.9%。分产品看,酱油实现收入67.2亿元/+6.6%,虽未达到预期,但加快布局了多层次产品和个性化产品,为参与多层次竞争提供了条件,未来有望在各层次进一步提高市占率;蚝油实现收入17.8亿元/+32.9%,新品逐步投放,市场份额持续增加,呈现从区域向全国发展的态势;调味酱实现收入18.1亿元/+18.2%,各产品均表现活跃,存量产品与新品叠加展现了酱类发展的后劲;其他产品实现收入8.6亿元/+54.5%,醋类、料酒等新品利用公司品牌、渠道和品质优势,未来发展潜力较大。展望2016年,我们认为随着对市场、产品、产能、人力等方面变革的进一步深入,公司有望实现收入129.9亿元/+15%、净利润30.1亿元/+20%的目标。

　　毛利率增长+费用稳健投放,盈利能力再创新高。2015年公司综合毛利率为41.94%,同比增长1.53pct,主要受益于成本下降以及产品价格和结构的提升,其中酱油毛利率44.33%/+2.42pct,调味酱毛利率44.09%/+3.33pct,蚝油毛利率36.89%/+1.67pct。费用率方面,2015年期间费用率为15.17%,同比增加0.01pct;其中销售费用率为10.87%,同比增加0.17pct,主要是由于构建渠道而加大了市场推广费用,如广告宣传费等;管理费用率为4.74%,同比下降0.22pct;财务费用率为-0.43%,同比增加0.07pct。

　　行业集中度提升强者恒强,产品结构升级与品类延伸是中长期动力。公司是调味品行业龙头企业,市占率约为10-15%,随着消费者对于食品安全、产品品质等问题重视度的提升,品牌企业市占率未来仍有进一步提升的空间。此外,公司通过产品结构升级和品类延伸打开发展空间:1)产品结构升级,公司注重高端产品的研发与推广,目前公司酱油的产品结构已由前期的3:6:1调整为35%/50%/15%,未来高端占比仍有进一步提升空间。2)品类延伸:近年来公司非酱油类产品保持快速增长的态势,市场反馈和拓展效果良好。未来随着江苏工厂的投产,预计公司非酱油类产品将进一步丰富和发展,成为公司的重要增长极。

　　盈利预测与投资建议。我们预计公司16-18年EPS分别为1.10/1.29/1.47元,给予公司2016年30xPE,对应目标价33元,维持“买入”评级。

　　主要不确定因素。行业竞争加剧,食品安全问题,原材料价格波动风险等。