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　　尔康制药:淀粉胶囊全球独占、全产业链布局空间巨大

　　类别：公司研究 机构：国信证券股份有限公司 研究员：邓周宇,江维娜 日期：2016-03-16

　　市场唯一独享淀粉胶囊广阔空间、低成本优势带来强盈利能力

　　尔康制药是目前全球唯一一家将淀粉胶囊产业化的企业,公司独享淀粉胶囊取代明胶的行业红利。同时公司借助柬埔寨的低成本优势,获得极强的盈利能力。

　　淀粉胶囊市场巨大,公司以淀粉胶囊为载体,拓展下游制剂

　　淀粉胶囊在成本、品质和安全性上好于明胶和其他植物胶囊,从保健品、药品和食品领域三大市场推算淀粉胶囊市场空间达到139亿元。公司以淀粉胶囊为载体,逐步向保健品、药品制剂下游延伸,打开更广阔的空间。公司目前申报新型淀粉胶囊制剂产品(若干个OTC产品),产品定价高于明胶产品,公司留出利润空间与渠道、合作厂商分享,进而提高对渠道的掌控力。

　　木薯淀粉生产柠檬酸酯塑化剂具备成本优势,催生又一巨大市场

　　木薯淀粉产业链的副产品之一为柠檬酸盐,用于生产柠檬酸酯塑化剂,柠檬酸酯属于新型安全的塑化剂,目前全球市场占有率仅有20%,市场空间巨大。公司有望利用木薯淀粉全产业链的成本优势,加快柠檬酸酯替代现有塑化剂的进程。未来公司将形成“淀粉原料-胶囊-制剂;柠檬酸酯”的全产业链企业。

　　药用辅料龙头企业,未来将受益于行业集中度的提升

　　2015年国内药用辅料的总产值约380亿元。但我国药用辅料行业的集中度不高,市场排名第一的尔康制药也仅占1%的市场份额。今后随着监管制度的不断完善,例如备案制度的推行,将使得药用辅料行业的准入门槛逐步提高,集中度将提升。作为龙头企业,公司未来有望受益于辅料行业集中度的提升

　　风险提示

　　淀粉胶囊推广不达预期,行业集中度提升进展慢于预期,新兴国家货币贬值拖累出口

　　里程碑式突破提升估值,首次覆盖,给予“买入”评级

　　预计15-17年净利润为6.06/8.38/11.04亿元人民币,同比增长110%/38%/32%,当前股价对应的估值为43/31/24倍。公司为全球首个打通木薯淀粉胶囊产业链企业,获得市场独家地位,同时未来战略远大,向药品、保健品下游制剂不断延伸,未来市场潜力巨大。我们推荐投资者积极关注,首次覆盖给予“买入”评级。