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1、影响家纺行业的3个因素。 (1)地产调控不构成实质性影响,原因为:1)地产调控针对房价、目前销量并未下滑;地产投机需求在调控前后均不影响家纺需求;2)参考美国市场,在金融危机房屋销量下滑情况下该国家纺稳定增长;(2)第三次婴儿潮人群进入结婚高峰带动家纺婚庆需求;(3)商场对家纺进驻提高营业额门槛有利于品牌知名度高的公司。 2、扣除销售费用后的毛利率业界最高,"馨而乐"成为新的增长点。 (1)富安娜重视原创设计,定位为"艺术家纺",重复购买率达30%以上(2)"馨而乐"较"富安娜"品牌设计更为年轻,差异度明显;2010年公司加大对该品牌的投入,目前开店100家,收入不到2亿,毛利率在30%以上,预计未来收入增速为40-50%。 3、外延扩张最快,直营比例最高,盈利能力最强,加盟商管理仍有改善空间。 (1)目前富安娜在3家家纺公司中渠道规模最小,但增速最快。公司2010年新增店铺350家,我们预计未来仍将保持较快增速,每年400家(直营100家,加盟300家),增速维持在30%。(2)公司直营比例最高,直营店铺比例约为27%,直营收入比例约为34%,且扣除销售费用后的毛利率最高,为21%,盈利水平最高。(3)公司给予加盟商的政策相对宽松,表现在:1)加盟商进入门槛较低,且公司对加盟商订货"有奖无惩";而罗莱则存在指标要求;梦洁则更多采取折扣促销。2)目前公司ERP系统尚未全部覆盖,对加盟商库存情况的了解仅能通过订货会。 4、盈利预测和建议。市场担心的提价制约销量增长问题尚未显现,(1)去年公司提价15-20%,今年随着棉价回落,公司2011年秋冬订货会公司基本不提价,预计销量将小幅增长。(2)通常二季度是公司的淡季,但截至目前公司二季度销量稳定,并未下滑。我们维持对公司2011-2013年EPS为1.32、1.81和2.45元的盈利预测,3年CAGR38%,给予公司2011年35倍PE,目标价为46.2元,维持"强烈推荐"评级。 5、风险提示。(1)地产调控可能未出现的潜在风险。(2)渠道扩张带来的费用高企风险。(3)商业物业租金价格上升风险。(4)人工成本上涨风险。(华创证券)
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