汇川技术:各项业务均符合预期 巨额超募资金降风险

　　维持"推荐"

　　事件描述汇川技术发布2011年中报，其主要内容为：

　　报告期内，公司实现营业收入50,068.03万元，同比增长80.70%；实现营业利润19,170.19万元；同比增长105.51%；实现净利润17,101.05万元，同比增长92.68%。

　　公司低压变频器业务收入高达1.66亿元，同比增长41.05%，毛利率高达51.73%，同比增长6.27%；一体化专机业务营业收入高达1.91亿元，同比增长84.50%，毛利率首次突破60%，达到61.82%，同比增长2.83%；伺服系统收入为1.04亿元，同比增长146.42%，毛利率继续维持在50%以上，达51.66%；可编程逻辑控制器(PLC)收入达2014万，同比增长126.09%，毛利率首次突破50.06%，同比增长7.63%；新能源产品营业收入达627万多，毛利率亦维持在57.38%的高度；选配件营业收入692万，同比增长82.93%，毛利率20.99%，同比下降10.66%，但对总体利润不够成决定性影响，总体来说符合预期。

　　公司上半年新招聘研发人员100多人，截止2011年6月30日，汇川研发人员共320人，占员工总人数的20.51%。报告期内项目研发总支出3400多万，公司研发实力日益增强，渐渐形成研发、市场拓展以及销售的强强组合模式。与此同时，公司不断扩充产能，优化供应链管理是汇川能够保持高毛利率的重要原因。

　　汇川的超募资金在美债危机的今天，让投资者和广大股东特别有安全感。在这个没有安全感的经济时代，手握现金比任何看上去好的项目都可靠。只有先蹲着而不是趴下，才能能屈能伸，危机过后才能站起来大步向前。因此，我们预计2011年-2013年EPS保守估计为1.87元、2.60元和3.69元。我们继续维持强烈【推荐】评级。

　　第一，我们仍然认为，公司的营业收入增长取决于公司的核心竞争力--技术领先以及极好地细分市场开拓能力。

　　第二，我们仍然认为，外部事件刺激导致公司毛利率维持高位，特别是PLC业务毛利率首次突破50%。

　　第三，我们仍然认为，汇川的通用低压变频器仍然会维持50%左右的增速，下游细分行业会进一步爆发。

　　第四，进口替代是持续的过程，汇川的空间还非常巨大，新能源汽车大蛋糕在汇川前面，它保持市场粘性。

　　事件评论第一，我们仍然认为，公司的营业收入增长取决于公司的核心竞争力--技术领先以及极好地细分市场开拓能力。

　　上半年，公司坚持实施四个延伸的发展战略和进口替代的经营策略，并努力提升公司的战略规划及执行能力、核心技术的攻关能力、经营模式的创新能力以及微观管理能力。作为进口替代的国产先锋，公司无论在研发定位，还是市场拓展方面，都始终以国际品牌作为主要竞争目标。在与国际品牌的竞争过程中，公司充分发挥"为客户提供行业专机和综合解决方案"、"专家营销"、"快速满足客户需求"等核心竞争优势。由此可见，公司的优势在于技术领先以及极好地细分市场开拓能力以及快速的客户需求满足能力。

　　第二，我们仍然认为，外部事件刺激导致公司毛利率维持高位，特别是PLC业务毛利率首次突破50%。

　　2011年变频器行业国内有两件大事：第一件就是日本大地震导致日系厂商缺货严重，市场上注入西门子这样的大象都维持较快速度的增长，汇川不受益是不可能的；第二件就是奥的斯电梯在国内接二连三的事故意外对汇川下半年是个极大利好，因为汇川还不是奥的斯的合作伙伴。奥的斯电梯市场下半年走向偏负面比如给汇川的下游电梯厂商带来利好，但这并不会立即反应在今年中报中，但未来结果到底如何，我们可以拭目以待。2011年上半年我们也在电梯行业进行了多次草根调研，受益于保障房建设和存量电梯市场改造等行业利好，汇川的默纳克收受业绩维持了非常高速的增长，这点已经在我们预期当中。今年上半年工控行业早就知道日系PLC缺货非常厉害，这也导致了公司PLC业务上半年价格走高，毛利率走高，这是日本大地震让公司受益最直接的体现。

　　第三，我们仍然认为，汇川的通用低压变频器仍然会维持50%左右的增速，下游细分行业会进一步爆发。

　　值得注意的是，汇川的通用变压器业务维持了41%左右的增速，这符合我们对汇川三驾马车业务的预计。我们一直认为汇川的通用变压器业务会高于行业20-25%的增速，但不会像伺服和一体化专机一样爆发性增长。因为在通用变压器领域的大大小小厂商200多家，汇川虽然在变频器性能、质量和品牌都优于国内一般厂商，但是毕竟其它竞争对手的可替代性强，且下游客户多为一般OEM厂商，对价格敏感，对性能要求不高。所以，通用变频器在这个增速上是情理之中。值得注意的是，经过我们的草根调研，下半年在中国的国际知名品牌厂商的IGBT会有所短缺，导致它们相当缺货，这对汇川来说是一件好事情，会刺激汇川下半年低压变频器的加速增长。汇川优于总体收入还远远不及国外一线品牌，所以对IGBT等组件需求量并没有竞争对手大，总体来说，汇川能够有稳定的原材料供应体系和强大的现金优势保证产能能够满足市场需求。特别是8月份苏州工厂的开工，公司产能将极大释放，将进一步帮助公司产品扩大市场份额。为此，我们认为，下游细分行业下半年将进一步爆发，维持快速增长。

　　第四，进口替代是持续的过程，汇川的空间还非常巨大，新能源汽车大蛋糕在汇川前面，它保持市场粘性。

　　变频器市场200亿的市场规模，国外厂商的份额70-75%之间。中国的"汇川技术"它不是太多了，而是太少了。为此，汇川的高层内心也有代表工控类民族企业崛起的夙愿。高层的雄心壮志和中国的经济结构转型进程决定了汇川才刚刚在路上，未来的路还很长。日本的安川技术已经成立了几十年，成绩斐然。汇川的技术底蕴与其比可能还不够深厚，但是别忘了，它是那个最有希望的孩子。根据7月14日最新出炉的十二五规划新闻，在新能源汽车方面,到2015年,我国要突破23个重点技术方向,在30个以上城市进行规模化示范推广,5个以上城市进行新型商业化模式试点应用,电动汽车保有量达100万辆,产值预期超过1000亿元。汇川的电机控制器技术在国内不可忽视，正所谓能做电控做电机易，做电机从零开始做电控那是难，且汇川的电机控制器一直在相关汽车厂商试用，占据一席之地是必然的。汇川的电控技术在国内厂商中保持领先是不容置疑的。(长江证券)