盐湖股份：盐湖综合利用如期进行 钾镁两翼待齐飞

　　盐湖股份是亚洲最大的钾肥生产基地，2013年将新增氯化钾产能100万吨。2010年公司氯化钾年生产能力200万吨，实际生产氯化钾231.6万吨，国内市场占有率约25%。公司正在兴建的固液转化项目将于2013年投产，届时将新增100万吨产能，实际生产能力达到330-350万吨。

　　国际钾肥价格上涨趋势明确。国际钾肥供给高度垄断，行业巨头以销定产的策略使供给具有可控性，钾肥供需偏紧的局面将长期存在。我们认为需求不出现大幅萎缩的情况下，决定钾肥价格的主要因素是种植收益和钾肥的边际生产成本；一方面，2010年下半年以来农产品价格快速上涨，农民的种植收益大幅回升，对钾肥价格的容忍度提高；另一方面，国际新建钾肥项目单位产能的投资额大幅提升，钾肥生产的边际成本大幅上涨。我们认为国家钾肥价格上涨有较强的支撑因素，中长期上涨趋势明确。

　　公司氯化钾生产成本大幅降低。两湖合并后，预计公司氯化钾生产成本大幅降低至600元/吨左右，同时公司新建的固液转化100万吨氯化钾产能投产后，生产成本将和现有产能接近。

　　金属镁一体化项目综合利用盐湖资源，成本优势明显，前景广阔。公司钾肥生产排放的老卤经过简单盐田自然蒸发结晶，无须纯化便可获得符合炼镁纯度的水氯镁石(MgCL2.6H2O)，生产镁的成本在10000元/吨左右，而目前硅热法的生产成本在15500元/吨左右。预计启动项目10万吨金属镁产能将于2013年建成，后续30万吨产能将于13年开始建设。

　　盐湖综合利用一期和二期项目将陆续投产。公司综合利用一期项目已经试生产，预计明年正式投产，二期13年正式投产。我们认为影响一期和二期项目盈利情况的主要变量是天然气价格和运费。

　　投资建议：预计公司11-13年的EPS分别为2.31、2.97和3.97，未来100万吨/年的固液转化和金属镁项目将显著增厚业绩，公司将在2013年进入新一轮的高成长周期。我们给予公司6-12个月目标价70元，强烈推荐评级。

　　风险提示：

　　极端天气影响钾肥需求、综合利用项目进展不顺、小非大量解禁

　　(张镭 中投证券研究所)