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英威腾：业务整合期的阵痛 管理费用激增 公司今日(2011年10月20日)发布2011年三季报。2011年1-9月实现营业收入4.98亿元，同比增长38.99%；实现营业利润9102万元，同比增长10.49%；实现归属于上市公司股东的净利润8932万元，同比增长10.77%；全面摊薄每股收益为0.73元，大幅低于市场预期。 从单季度看，公司三季度实现营业收入1.99亿元，同比增长37.50%；实现营业利润3589万元，同比增长1.55%；实现归属上市公司股东的净利润3287万元，同比增长-11.89%；实现每股收益0.27元。 公司同时公告对2011年的经营业绩预计：归属于上市公司股东的净利润比上年同期增长预计为-20-10%，即在9256万元和12727万元之间，合计每股收益为0.76 -1.05元之间。 简评及投资建议： 公司三季报数据大幅低于我们的预期。公司前三季度收入同比增长38.99%，净利润同比增长10.77%，三季度单季度净利润下滑11.89%，整体经营表现低于我们的预期。主要原因我们认为来自以下几个方面： (1)公司处于外延扩张阶段，整体业务整合、盈利提升需要时间。从母公司报表和合并报表对比分析，前三季度母公司报表净利润为9732万元，同比增长20.28%，比合并报表净利润多出800万元。而两者最大的差异来自于期间费用的增加(子公司并表带来管理费用增加2174万元、销售费用增加689万元，合计为2863万元)，意味着公司外延扩张带来管理成本的增加，而由于收购的子公司大多处于培育成长期，短期难以转化为盈利，因而导致目前盈利下滑的局面。 (2)扣非后净利润增速大幅低于收入增速主要原因为管理费用率的大幅提升。公司销售收入同比增长38.99%，毛利率提升0.70%，但扣非后净利润仅增长10.77%，净利润率下滑4.57%，主要原因是管理费率的大幅提升。前三季度公司是管理费用同比增长102.23%达到7645万元，管理费用率由10.56%上升至15.36%，提升4.80个百分点。管理费用提升主要来自于研发投入和职工薪酬的增加。 公司通过频繁的资本运作基本形成变频、伺服和运动控制三大平台，今明两年的整合将是经营重点。利用超募资金，公司已经完成了变频、伺服和运动控制三大平台的战略布局，形成电气传动、工业自动化、矿用防爆变频、轨道交通牵引、伺服驱动、EMC等多个业务领域。今明两年时业务整合的关键时期，我们认为2011年的业绩增长的短暂放缓不影响对公司长期价值的判断。 盈利预测与投资建议。考虑公司外延扩张整合进程低于预期以及管理费率的大幅提升，我们调低公司盈利预测，预计2011-2013年EPS为1.07元、1.62元和2.24元。公司处于外延扩张后的整合时期，经营业绩增速短期有所放缓，我们调低公司投资评级至“增持”，按照2012年25倍PE，调低公司目标价至40.50元。 风险提示。外延扩张带来的业务整合风险；行业增速下滑风险；市场竞争风险。(海通证券研究所) |
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