大洋电机：三季报符合预期，传统业务承压，动力总成与新能源车辆运营驱动业绩增长

　　大洋电机

　　公司 2015 年三季度年业绩同比增长 6.54%， 基本符合预期： 公司发布 2015 年三季报， 1-9 月公司实现营业收入 35.46 亿元，同比增长 6.58%，实现归属于上市公司股东的净利润为 2.17 亿元，同比增加 7.60%，对应 EPS 为 0.13 元。公司三季度单季实现营业收入 11.71 亿元，同比增长 10.66%，环比减少 10.61%；实现归属于上市公司股东净利润 6950 万元，同比增长 6.54%，环比减少 26.16%，对应 EPS 为 0.04 元。公司在此前的半年度业绩预告中，2015年1-9月份净利润1.72至2.32亿元，同比增长-15.00%至15.00%。三年报业绩接近其上限， 符合预期。 同时， 公司业绩预告 2015 年净利润 2.52 至 3.41 亿元，同比增长-15.00%至 15.00%。

　　管理与销售费用基本持平，财务费用三季度大幅降低： 前三季销售费用 1.69 亿元，同比增长 20.40%，销售费用率为 4.77%；管理费用为 3.06 亿元，同比增长 5.88%，管理费用率为 8.62%；财务费用为-2809万元，同比降低 216.68%，财务费用率为-0.79%。 财务费用降低的主要原因系本期美元兑人民币汇率升值， 相应外币估值汇兑收益增加影响。 三季度销售费用 5956 万元，同比增加 19.40%，环比降低 2.09%；管理费用 1.04 亿元，同比增加 8.53%，环比降低 2.7%；财务费用-1504 万元，同比降低 796.29%，环比降低 144.50%。 公司三季度期间费用率显着降低 1.28 个百分点至 12.71%，其中销售费用率增加 0.38个百分点至 5.09%，管理费用率降低 0.18 个百分点至 8.90%，而财务费用率降低 1.48 个百分点至-1.28%。

　　前三季度存货较期初基本持平、预收款大幅减少 43.72%，而应收账款同增 5.13%。 本期存货为 10.82亿元，较期初 10.19 亿元增加 6.18%基本持平。主要是因为今年国内经济状况不好，空调行业库存较大。预收款项为 606 万元，较期初 1075 万元大幅降低 43.72%。 预收账款较期初减少金额为 467.89 万元，降低比例为 43.54%，主要原因系公司期初的预收账款在本期已形成销售收入相应减少所致。 应收票据为8.24 亿元，与期初 4.92 亿元大幅增长 67.5%， 主要原因系公司本期收到客户转让的银行承兑汇票增加影响。

　　经济低迷+行业竞争加剧， 传统电机业务低于预期： 大洋电机是国内电机龙头企业，在传统家电电机领域已具备领先地位，空调电机是公司收入和业绩的主要来源，占比高达 70%，市占率大概 20%左右。 今年国内经济状况不好，空调行业库存较大，海外部分新兴国家经济下行、 2014 年底库存偏高，对公司该板块业务造成不小的压力。 由于经济低迷导致需求下降以及行业竞争加剧所致，致使传统风机负载业务的营收与毛利双降。 应对措施： 公司将进一步扩大产销规模，加强成本控制，提升生产效率，促使家电及家居电器电机、车辆旋转电器等业务板块的稳步增长； 公司争取保持业绩，其中 BLDC、 DIGI MOTOR 等高效节能产品的增长幅度较大。 展望明年行业去库存影响减弱，房地产行业回暖，国内市场将有所好转，行业整体存在一定的增长空间，同时公司将通过新产品、更快速的服务响应速度争取获得高于行业增长幅度的增长。

　　推进动力总成系统批量化生产， 打造核心竞争力： 受行业快速发展影响，公司新能源车辆动力总成系统业务增长幅度较大。同时公司完成收购电驱动， 实现与上海电驱动将在研发、供应链管理、客户资源等多个方面产生协同效应，公司新能源车辆动力总成系统业务的实力将进一步增强。 大洋电机收购上海电驱动股权后，我们认为，随着下游新能源汽车快速放量，我们预测电驱动未来三年的年均复合增长率在 70%以上。 2014年上海电驱动在新能源商用车与乘用车用电机市场占有率分别为 26.9%与 21.32%。 预计上海电驱动 2015 年销售收入与利润增长将比 2014 年翻番，能大幅增厚大洋电机的盈利能力。 凭借大洋电机+电驱动+佩特来+杰诺瑞的多重互补优势，公司有望成为新能源汽车电机动力总成系统领军者。

　　新能源车辆运营成为新的利润增长点:大洋电机积极顺应国家产业战略，依靠自身资金和管理优势，在国内开展新能源汽车融资租赁业务，以承载当地新能源汽车推广运营，打造大洋电机新能源车辆运营平台。同时，新能源汽车推广的商业模式也为公司新能源车辆动力总成系统的销售创造更多的商业机会，进一步提高市场占有率。 2014 年，公司注资 5 亿元设立深圳大洋电机融资租赁有限公司，主要开展新能源车辆、充电设备的融资租赁业务；同时，公司与中山公交集团合资成立中山新能源巴士有限公司，主要从事汽车租赁、新能源车辆配套及充换电站设备租赁、新能源汽车充电站场、充电桩的运营及配套服务。我们认为，公司创新地布局下游产业，实现产业上下游协同互补，不仅提升大洋核心竞争力，而且为后续产业转型升级奠定良好基础。 公司将进一步推进新能源车辆动力总成系统的批量生产及新能源车辆运营平台运行使用，使其成为四季度公司新的利润增长点。

　　投资建议： 综合考虑收购上海电驱动和增发摊薄的影响并年化， 预计公司 2015-2017 年 EPS 分别为 0.19元、 0.28 元和 0.38 元，业绩增速高达 12.9%、 43.32%和 37.11%，对应 PE 分别为 64 倍、 42 倍和 33 倍，维持公司“买入”的投资评级，目标价 16.8 元，对应于公司 2016 年 60 倍 PE。

　　风险提示： 新能源汽车推广不达预期；电驱动业绩增长低预期；与电驱动整合不达预期；市场竞争风险

　　中泰证券 曾朵红