2017变革年 逢低布局优质品种

　　投资要点

　　行业发展趋势

　　2007-2011年的前五年是国内医疗卫生体系的建立建全过程，政府不断加大医疗卫生支出，尤其是2009年启动的新一轮医改新增加投入8500亿元用于扩大医疗保障体系覆盖、建立基本药物制度等变革，大幅提振行业景气度。随着卫生总费用（包括政府、社会和个人卫生费用三个渠道）支出的增加，医药行业保持高速增长态势。除2009年受金融危机影响外，医药制造业（包括药品和器械耗材）整体收入在这一阶段中保持约25%以上的增速。

　　2011年至今的近五年，在经历了全国医保大扩容后部分地区医保资金开始呈现支付压力，医改进入深水区，各地开始探索不同方式的医保控费举措。政策之手开始强力干预，终端支付收紧使得“刚性”的医疗需求释放变缓。从2012年开始，随着各省份基药招标降价、医保付费方式改革、限制抗生素使用等政策变化的施行，医药行业增速开始进入下行轨道。2012-2015年医药制造业收入增速不断下降，从2012年的19.8% 增长依次降为2013-2015年的18.0% 、12.9% 、9.1%增长。

　　从宏观层面来看，在过去十年间医药行业增速虽然已从20%-30%的区间下跌到10%左右，较于GDP却保持稳定的相对增长速率。即医药行业增长速度基本稳定高于GDP增速，这也是二级市场医药板块能够维持相对较高估值水平的关键因素，背后体现的是医药行业的刚性需求。

　　随着新医改的不断深入推进，医药行业政策变革将持续，预计行业实际增长率将继续在底部震荡，从中期来看，我们判断行业未来增速将维持在10%-15%的区间内。对企业来讲，未来几年将继续深受政策扰动，业绩增长承受较大压力。由于当前医药板块整体估值水平不低，在行业巨变大背景下，预计2017年A股医药板块难以出现大的整体性投资机会。但是，政策变革最终会导致基本面呈现差异化发展趋势，而纵览2016以来医药领域的系列变革政策会发现其最终导向是明确的，即大力推动行业整合，提高行业集中度，改善运行效率；同时鼓励创新，促进产业结构升级，并加快推进医药工业的供给侧改革，淘汰落后产能，不断重建行业秩序。我们判断未来医药行业各细分领域的龙头企业最有望受益于政策导向，获得巨大发展机会，成为行业的整合者而开启新的快速增长阶段。

　　投资策略：未来几年在A股医药板块最大的机会在于符合产业政策引导方向的优质中盘蓝筹股与成长股，因此精选这些蓝筹股与成长股是在大变局时代可以有较高确定性把握到的大机遇。 建议关注：华东医药，长春高新，益佰制药。

　　风险提示：药品降价风险、政策变动风险、业务整合风险。

　　重点关注公司

　　华东医药（000963）

　　工业继续保持平稳较快增长，收入同比增长22%，商业收入上半年同比增长15%以上。业绩超出预期，主要原因是三季度管理费用得到控制，使得总体管理费用增速从上半年的34%下降到到历史正常水平13%，预计全年业绩增速25%——30%，其中全年财务费用对业绩的影响在5%以上。

　　工业收入增速22%：百令收入增速21%，预计江东基地正式投产之后增速会有所回升，卡博平增速保持30%左右，器官移植管线竞争格局良好，赛可平和他克莫司上半年增速分别为20%和35%，但赛斯平竞争激烈，收入基本与去年持平；泮立苏受招标降价影响，销量增速超过15%，收入增速略低于15%。

　　新药研发顺利：①达托霉素今年上市，与海正同为首仿；②磺达肝葵处于报生产阶段，有望在今年作为首仿上市；③迈华替尼作为晚期肺癌创新药，与AZ 的Tagris （AZD9291）属于同类药物，下半年有望进入II 期临床。

　　35亿元增发资金到位，根据年报交流，公司未来会实行国际化战略，同时借助仿制药一致性评价的历史机遇，公司有望参与到国内优质药品批号的整合中来。

　　益佰制药（600594）

　　益佰药品业务重点涵盖抗肿瘤、心脑血管类和镇咳类三大领域，积累了丰富产品体系，2016 年上半年抗肿瘤药实现营业收入9.46 亿元、心脑血管药2.12 亿元、妇科药1.30 亿，核心业务抗肿瘤类对当期收入、利润贡献占比分别为54.79%和64.17%。

　　医疗机构+医生集团，服务快速上量国内肿瘤治疗市场需求庞大，在政策限制公立医院扩张后，民营医院成为扩大供给的主要途径，具有较好的发展前景。

　　益佰同时布局医疗机构、医生集团，目前已经拥有三家医院、多家治疗中心，并推动设立四川、天津等多地医生集团，绑定业内专家资源，两者相互促进，推动医疗服务板块快速上量，逐步成为公司未来增长核心驱动因素。

　　在肿瘤治疗过程中，70%部分能够实现标准化，如放/化疗等，对设备医疗依赖程度较高，可以进行复制，具有打造平台连锁的可能性，公司一方面推动肿瘤中心项目布局，另一方面同海外企业合作，制定标准和规范的操作及质控保障、培育品牌，有望打造成为国内肿瘤治疗第一品牌。由于肿瘤是一种复杂疾病，往往需要多种治疗手段，牵涉药品、医生、医院、设备、医保、康复等多方面，我们认为，“药品+服务+医生”相互协同是公司肿瘤治疗生态圈的核心，在此基础上，还可以向肿瘤治疗的前端、后端延伸，不断增加新业务提高变现能力。

　　长春高新（000661）

　　生长激素+促卵泡激素奠定业绩增长基础，明年看生长激素超预期增长。核心子公司金赛药业的产品力一直没问题，生长激素市占率已达65%以上，预计竞争对手水针剂型未来三年内难以上市，独家剂型保证了产品力优势。制约生长激素进一步上量的问题是其适应症非刚性需求，所以在快速完成进口替代之后增速放缓，2011 年-2015 年生长激素增速分别为，42%、38%、21%、4%（长沙事件影响）、17%。针对这一增长瓶颈问题，公司采用了与医美行业类似的销售策略，不再依赖公立医院内分泌科室守株待兔，而是将销售人员派往各个终端，金赛销售人员从3 年前的300 人左右，增加到700 人左右，今年底可能会超过1000 人。根据公司三季报我们测算，金赛药业营收增速在30%以上，生长激素2017 年销售收入有望实现40%以上增长。

　　促卵泡激素明年销售开始起色，三年内快速放量。预计促卵泡全年销售额在2000 万左右，低于我们年初6000 万的预期，主要原因是全国招标进度慢于预期。促卵泡激素目前已经完成了7 省招标工作，北京、上海、广东等重要市场均已中标，销售模式以代理模式为主，我们认为明年促卵泡激素销售会有起色，达到接近1 亿元的销售金额，2018 年销售额翻倍。我们预计丽珠集团的尿促卵泡激素2016 年销售额超过5 个亿，增速接近20%，丽珠集团产品市占率20%左右，以此测算全国促卵泡激素市场在25 亿左右。

　　单抗+粘膜免疫疫苗。金赛药业在单抗药物研发已经布局多年，与其他单抗在研企业相比，金赛的突出优势是已经积累了真核细胞规模发酵生产的经验，促卵泡激素就是通过CHO 细胞生产的。