露天煤业：区域褐煤龙头 发展潜力巨大 增持评级

　　公司产量平稳上升，预计未来三年复合增长率为5.27%

　　公司目前拥有矿井四个，设计产能共计4900万吨，其中改扩建和资产注入新增矿井分别拥有产能1500万吨，2010年分别实现产量1125万吨和648万吨，预计2011年将正式达产，公司产量实现稳步增长。

　　资产注入预期强烈，外延式增长潜力巨大

　　在公司上市之初，集团曾承诺将二号露天矿、三号露天矿的采矿权和白音华煤电公司股权完整转让给公司，目前二号露天矿的采矿权已经成功注入，剩余资产注入预期强烈，若注入成功，预计公司将会增加产能2900万吨，公司的总产能也将升至7800万吨。

　　通辽至锦州港的运输通道即将打通，未来公司将迎来更大发展空间

　　公司煤炭运输瓶颈明显，目前运煤线路通霍铁路在扩能改造中，预计2011年，该项目可实现运力10000万吨，公司将摆脱的运输困境。此外，未来公司煤炭外运可充分受益于周边的三条重要铁路线：锡乌铁路、赤大白铁路和锦赤铁路。这三条铁路的建成将打通赤峰、白音华煤田、霍林河煤田、辽西，尤其是锦州港的下水煤通道，将极大开拓公司的市场空间。

　　褐煤价格未来上涨空间巨大

　　公司褐煤主要销往内蒙古东部、辽宁省、吉林省地区内按照霍林河褐煤理化指标设计或可掺烧褐煤的电厂，因此主要客户对公司产品依赖度较高。由于近几年动力煤大幅上涨，全国电荒缺口增大，中电投集团所辖电厂及其他电厂增加了对褐煤的掺烧量，扩大了公司的市场占有份额。 目前褐煤坑口价为175 元/吨，通过比较价格热量比，相比动力煤价格偏低，尤其褐煤与其他优质煤掺烧，其价格优势更为明显。而公司业绩对煤价敏感性非常强，未来煤价上涨，对业绩提升幅度较大。此外，热量为3000大卡左右的褐煤经过提质之后，将转化成为5000 至6000 大卡的优质煤，目前优质动力煤的坑口价为760元，按提质吨褐煤成本40元计算，价格上升空间巨大。

　　盈利预测和投资评级

　　不考虑资产注入，我们预测2011-2013年公司的EPS为1.08元、1.31元和1.50元，对应动态PE为18.82倍、15.58倍和13.63倍。考虑到公司未来产量平稳增长、强烈的资产注入预期、运输通道打开为公司带来的巨大市场空间、褐煤的强烈提价预期以及“十二五”期间巨大的发展潜力，我们给予公司“增持”评级。

　　风险提示

　　矿井建设进度低于预期，铁路建设未能如期完成。