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　　洋河股份：增持评级 目标价136.00元

　　事件：

　　我们3月30日调研了洋河股份，与公司董事长、董秘等高管进行了交流。总体上我们对公司的管理层和目前的发展态势都是认可的。

　　评论：

　　我们对洋河股份看好的几点认识和理由：

　　1、洋河股份拥有非常优秀的管理团队，而且高管个人利益通过持有股份与公司利益能基本保持一致；2、公司产品销售情况非常好，尤其是高档产品增速很快。09年蓝色经典销售收入增长了65.8%，今年目前看销量增速也不错。

　　3、公司产品具备一定提价能力。09年底，公司对蓝色经典系列、洋河大曲提价5%，并且未来仍有可以预期的提价计划和提价可能。

　　4、营销能力强，对主要产品销售市场的控制能力强。

　　5、在收购双沟酒业后，在江苏市场的控制能力应该会有所增强，收益率上升。

　　6、在公司2009年净利润大幅增长69%以后，2010年公司利润增速仍然有望超过40%。不计算收购双沟产生的收益，预计2010年、2011年EPS3.90、5.43元左右。目标价格136元，维持增持评级。

　　但是公司目前市值比较高，486亿元的市值已经超过了08年收入高过公司的泸州老窖，这会在心理上会对公司股价的上涨有一定的压制。

　　公司对于白酒行业的认识。公司对行业特征进行了分析认为：第一、白酒行业仍然是传统产业。行业生产以人工为主，技术、产品饮用方式、对产品的诉求点也都是传统的。第二、行业是分散的。目前行业仍然有28000-30000家企业，其中规模以上企业1124家，以后会出现行业的整合，逐渐走向集中，谁能摸索出整合模式将会走得更高更远。第三、传统的也需要提升，寻找符合现代理念和现代生活方式的切合点。

　　白酒行业的发展历程回顾和未来的竞争能力分析。1980年之前白酒是奢侈品，1980年全国白酒产量才105万吨。80-90年白酒发展最快的，从奢侈品转化为大众消费品，是产量导向型时期，卖方市场，扩大销量是主要任务，1995年国内白酒产量达到了最高的805万吨。90年代后期，产品已经富裕了，从卖方市场转到了买方市场，谁意思到存在了竞争谁就赢了，出现了鲁酒的秦池、孔府家酒，开创了从计划经济到市场经济的先河，随后就是安徽白酒的突起，靠的是回扣，以及河南白酒的重视包装策略。山东、安徽、河南的白酒企业在此发展过程中起了很重要的作用。到了现阶段，则是企业技术、决断力、资金实力、研发能力、团队能力、市场预知能力等实力的综合竞争。

　　对白酒行业未来一、两年的认知：第一、白酒行业发展与中国宏观经济发展正相关，与每个人的消费能力紧密相连，未来若干年内仍会保持快速、健康的发展；第二、从量的突破到质的发展，总量可能不会有太大的上升，销售额会有较大的增加；第三、与其说总量在增长，不如说更多的体现在企业结构的调整。名优企业会更多的分得份额。在经济发展不同阶段消费不同。

　　洋河股份对公司竞争优势的思考，如何做到行业的领先者？公司认为目前白酒企业的竞争优势的体现上有两种方向：品牌优势、营销优势。公司具有一定的品牌优势，洋河属于老八大名酒，具有一定的历史底蕴和影响力，但是还远不够强大，比五粮液、贵州茅台等有很大的差距，不过公司可以通过营销上的努力来弥补；公司在营销上相比很多老的白酒企业也具有一定优势，虽然公司可能不是营销最强的，但是这一点上可以通过品牌来的到一定的弥补。从综合的竞争优势来看，公司还是不错的。

　　洋河股份这几年成功的总结：

　　1、公司管理团队在战略前瞻上是始终走在前面的，提前做好营运对策。如2001、2002年，在困难的时期一直保证原酒的生产，是第一家原酒生产超过1万吨的。2004年初洋河开始考虑行业整合的态势，2005年刚开始进入快车道时提出来5大瓶颈：人才、产能、市场、体制、资金要素的瓶颈，开始着手布局解决，2009年成功的实现了上市。

　　2、管理团队在白酒行业中是得到认可的。公司管理层利益与公司是结合在一起的，此外公司管理层也具有很强的使命感、责任感。

　　3、品牌创新。品质创新：绵柔。以前是按照生产工艺来划分的，而现在绵柔是根据口味的感觉来划分的，是基于消费者的认可，以消费为导向。文化创新，对产品诉求点的把握：男人的情怀；营销创新，对此公司认为是公司的核心竞争力之一，属于商业机密，没有过多阐述。

　　洋河股份目前的任务：提升品牌，提升品牌在全国的覆盖能力。洋河的营销过去重点在江苏省内，在省内达到一定程度以后，2006至2008在全国作了点状的分布。09年提出要做全国的销售面的网络。也是基于这样的考虑，公司今年没有采取送股或者转赠股本的分配方式，公司认为股票的高价格有助于提升洋河的品牌知名度，有利于洋河在全国的布局。公司希望做百年企业、百年品牌，长期给股东回报。

　　洋河股份省内、省外市场的分析：市场省内肯定是比较容易发展的，但是省外市场增长空间比较大。

　　江苏省内市场：有人怀疑在洋河目前的销售已经达到30亿销售收入的情况下还能增长多少，对此公司表示公司也不知道省内的市场容量是多少，但是预计远远不止70亿元的销售，因此公司在江苏省内还是有发展空间的。省内分布特点：价格体系看，江苏市场的海之蓝占比比较高，天之蓝、梦之蓝在高档酒市场占比相对较小，还有很大发展空间。地区看，南京、苏州、无锡、宿迁、南通不错，但是在省内的地级市销售额也存在很大差异，最大的有700倍的差距，在地区之中找平衡也有很大的发展空间。

　　省外市场：省外市场收入在公司销售收入中目前占比27%，未来增长潜力比较大，当年是要看公司如何运作。具体讲分几个阶段：2007年之前全国的销售呈现点状分布，2008年点进一步扩散，由点逐渐到面，不过现在就全国范围看仍然是块状的分布，2009年开始做网，把点连接成面。现在提出来在央视、在全国覆盖的媒体上加大投入。以前在地级市做得比较多，现在希望在上海、北京、广州等一级市场多做。希望在亿元以上的市场冲高到几亿的收入，如山东、河南、安徽市场；5000万至1亿收入的市场，如北京、湖北、广东，希望都有突破性发展。

　　提价问题。2009年底公司对蓝色经典、洋河大曲提价4%，提价对2010年影响会比较大。提价是战略问题，随着消费升级，酒价还会持续上调。

　　资本运作、产业整合考虑。公司不会实施多元化的策略，超募资金还是会用于公司主业发展。关于产业整合，公司做了些尝试，目前还没有真正的成果，几个个考虑：第一、从产业要素配合的考虑，而不是资本运作的考虑；第二、珍重被整合企业的文化、传统，做到1+1大于2。公司希望做产业的引领者，以公司越来越高档的品牌去推进。

　　跟双沟的整合问题。很多人理解为洋河的基酒不足，这没有从全局理解。收购后公司会在市场、人员、技术等方面进行有步骤的整合，当然前提是股权上要做进一步的探讨。在整合过程中对文化因素、利益因素，市场营销模式上的因素上的可能的冲突都会考虑，遵循先易后难的原则。双沟在江苏淮安、徐州地区，无锡一部分区域销售有很好的基础和份额。收购以后可以利用两家在地区上的这个优势打击竞争对手。品牌的价值上看，以后两个品牌会做分工，但是现在还没有到此分工的时候。公司认为整合后，公司的市场销售、市场份额会上升，销售费用会下降。对于双沟的业绩，公司纰漏的与之前维维股份披露的存在一些差异，公司的解释是存在统计口径上的不同。

　　收购双沟后还有啥动作？公司认为国内白酒2000亿左右的市场份额，企业平均2000万的销售收入，必然走向整合。暂时公司没有办法披露下一步，但是对有一定技术基础、市场基础，品牌有一定支撑能力的企业公司还是会考虑的。

　　现金管理的思路如何？白酒企业的现金流都很充沛，这是企业后续发展一个重要的课题。公司对此的初步思考是利用资金对行业进行整合，此外公司也正在思考其他的运用方式。

　　销售费用问题。销售费用主要三块：人员费用、广告费用、地面推广费用。现在是人员、地面的费用比较高，如果要品牌进一步上升就需要在空间推广，广告费用也许就上来了，这处决于品牌打造是品牌发展的不同阶段。过去广告在点的市场上投放更高一写，公司销售区域点连成面以后，会站在更高的点去投放，如央视广告。现在有一些地方上的销售费用已经由经销商承担。