江淮汽车：三季度预增公告点评—业绩超预期或来自费用减少

　　公司前三季度业绩较同期增长约220%以上，前三季度EPS 约0.64 元以上，三季度单季业绩约为0.26 元以上，环比增长44.4%，明显高于市场预期。

　　从销售情况来看，第三季度除MPV 销售环比增长10.4%外，其余业务均出现环比下滑的态势，其中轿车业务和轻卡业务下滑幅度分别达到-15.5%和27.9%，更明显低于一季度。而MPV 16,217 辆的销量也未超出上半年的季度平均销量16,532 辆，也明显低于一季度的18,376 辆。因此，可以预料三季度单季业绩的大幅超预期并非来自于销量或收入的大幅增长。

　　由于销量总体上呈现环比下滑态势，而原材料成本也维持稳定，预计毛利率也很难出现明显改善。尽管存在轿车业务部分摊销下降带来毛利率一定程度上升的可能，但我们预计毛利率较大概率是和二季度大致相当的。

　　我们预计三季度单季业绩的大幅超预期主要源自三项费用的下降。过去数年，江淮的三项费用率基本维持在8.8%~9.0%之间，2010 年上半年三项费用率为10.2%左右，因此我们预计费用预提的概率较大。依据三季度业绩，我们判断2010 年三季度同去年三季度三项费用率环比下降1 个百分点的情况类似。该部分提升净利率预计在8,000 万元左右，合EPS 0.06 元。

　　另外三季度同时还收到了约5,000 万元的政府补助，需在相关资产使用寿命内平均分配，这也对业绩有所提升。我们调低了全年三项费用率假设至9.2%，略高于2009 年；对公司轿车业务销量预测也作出一定调整，预计公司2010、2011 年可分别实现轿车销售11.40 万辆和17.45 万辆。受此影响，调整公司2010、2011 年业绩预测为0.87、1.05 元，对应PE 分别为14.0 倍和11.2 倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：公司轿车业务仍处于亏损状态，销量的波动将明显影响公司业绩，若汽车市场景气度出现明显下滑将对公司业绩造成较大负面影响；公司仍然存在进行资产减值的可能；公司近期合作项目较多，且资本开支较大，未来存在不确定性。(华泰联合)