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　　华夏幸福:粤蜀再下两城 PPP产业新城舍我其谁

　　类别：公司研究 机构：中国中投证券有限责任公司 研究员：李少明 日期：2016-09-05

　　深耕超大城市周边布局,完成战略卡位。公司2002年起步固安,而真正快速扩张始于2014年,14年至今累计新增委托开发区域面积超2700平方公里,并且在传统京津冀区域之外进入了以上海为中心的长三角、以广深为核心的珠三角和长江经济带的武汉、成渝。相比10年前的贫困农业县固安,能快速拓展发达经济区域的产业新城项目,一方面说明公司的产业新城模式竞争力突出,得到该地区充分认可:另一方面,可见公司的整体操盘能力达到了一定程度,敢于迈出更大的步伐。本次公司再拓广东清远和成都蒲江县产业新城127平方公里。继拿下江门产业园区后,今又拿下珠三角一小时经济圈链接内地重要经济走廊的清远市41.3平方公里燕湖新城,和成都半小时经济圈西南门户——蒲江县85.9平方公里产业新城。

　　再度拓展珠三角区域布局,是产业新城开拓能力和布局重大升级的里程碑。2002年开始围绕京津冀拓展,2012年拓展至长三角,但直到2016年才得以进入珠三角区域。广东政府对开发企业的条件要求严格,然而公司的实力仍得到认可。今年3月份在珠三角的第一个项目——江门高新区,委托开发区域24.8km2;短短5个月后又获得清远燕湖新城项目,委托区域占地面积约为41.3km2。清远项目位于清远市区中东部的燕湖新城,是广东省清远市未来的城市中心,广清城际轨道清远TOD中心终点站将坐落在燕湖新城西部,是城市南拓发展,对接广佛的战略高地;片区定位为珠三角城镇群的北极交通换乘中心、广佛大都市区副中心的新市镇、清远市级商业中心、燕湖生态宜居新城的门户。江门、清远之于广深,类似固安和北京,区域优势显著,但相比后者珠三角区域具备更好的产业基础、便捷的交通、丰富的资源,公司有望借助既有优势发挥自身所长,迅速取得标杆性的新城建设成果。

　　布局成渝城市群,与中游的武汉新洲园区、长三角的南京溧水园区、安徽来安园区、安徽和县园区、浙江嘉善园区等相互呼应,打造全面覆盖长江经济带卫星城集群,加大挖掘和获取长江经济带的区域升值潜力。2015/16年公司已经在四川眉山获取2个项目、委托开发区域占地约143km2,本次拟合作区域蒲江县隶属于成都市,占地85.9km2,地处成都、雅安、乐山等大中城市的交汇地带和四川省大旅游环线发展带,距成都市核心区约50公里,距成都双流国际机场约50公里,是成都市半小时经济圈城市。按照国家战略布局,四川地区将形成以特大城市成都为核心,沿江沿线为发展带的城市群格局,这是我国西部唯一的国家级城市群。根据公司调研,委托区域内销售均价与成都市中心城区商品房销售均价相比存在较大的价差,易于吸引中心城区购房需求外溢;同时蒲江县政府具有发展高端先进产业、引入优质龙头企业的发展诉求。这有助于发挥公司在城市规划建设、产业发展、城市运营推广等方面的优势,同时与固安、大厂园区相比,这次签约条件更优,开发难度更小,优势突出。

　　模式致胜,保持靓丽业绩,产业发展结算收入贡献占比大幅提升突出其有别于传统地产开发商的优势。2016H实现营收176.05亿元同比+4.3%,归母净利润39.57亿元同比+30.5%,增速均高于行业平均水平。账面预收款886亿元,基本锁定未来2—3年的结算收入。分业务看,上半年产业发展服务实现收入76.59亿元同比大幅增长69.4%(2015年同比增长26.7%),实现毛利71.33亿元同比大幅增长64.6%,产业发展服务在毛利贡献占比80.5%比上年同期增加12.9个百分点,产业发展服务毛利率高达93%,直接促成了利润的大幅增长。产业发展服务加速增长的良好势头,上半年新增签约投资额581.53亿元,同比大幅增长129%,超过2015年全年新增签约额,累计签约投资额超过2500亿元,其中部分将在3-5年内转化成为落地投资。持续验证了我们的判断,公司2015年园区配套住宅+城市地产开发在毛利中的占比仅占52%,随着公司园区拓展产业发展服务进入规模结算期,非地产销售业务的盈利贡献将继续提升。

　　夯实京津冀区域,卡位核心城市经济圈持续突破。根据我们统计,目前公司累计受托开发区域超3500km2,其中环京津冀近2200kmz、长三角近550km2、珠三角66km2、长江经济带约349km2、其他近380km2,初步完成对国家级城市群和长江经济带核心城市周边的卡位。新区域的加速成功开拓表明公司的产业新城实践已经获得多地政府的认可与青睐,而上半年的销售来看,第二梯队园区正快速崛起,香河、永清、嘉善等第二梯队园区实现销售额达公司总销售额30%以上,不断验证公司园区布局的区位优越性及发展模式的可复制性。

　　我们认为,地产行业的发展转入结构性和区域性机会,而发展潜力将集中于人口和资源沿轨道交通向核心城市及其周边集聚形成的经济圈和经济带,五大国家级城市群,特别是京、沪、广深几个超大城市周边的卫星城将有大的发展机遇。从这个角度看,华夏幸福已经并将继续完成对这些区域的卡位,其独特的产业新城模式也得到固安的实践检验并且在全国初步成功复制。凭借强大的招商能力在核心城市周边区域拓展产业建设新城,承接人口转移和产业外溢,公司有望成为后城镇化进程中大城市向周边郊区/卫星城拓展这一过程中最受益的公司。志在千里,大有可为,产业新城加速扩张,业绩与估值双赢。作为独特的园区开发运营商投资价值有别于传统房企,长期价值发掘与提升值得期待。预测16-18EPS2.17/2.85/3.66元,对应PE12/9/7倍,公司业务发展迅猛,盈利将再超预期。6个月目标价35元,再次“强烈推荐”。

　　风险提示:京津冀一体化不及预期,产业发展的不确定性;布局及投资过大的风险。