雅化集团：民爆龙头 内外兼修

　　公司是四川省最大的民用爆破器材生产企业，行业内生产总值全国排名前五，目前拥有12万吨/年工业炸药、1.6亿发工业雷管及500万米工业导索许可生产能力。公司内部产品优化、爆破工程服务与外延收购多向发展。

　　公司区位优势明显，增长空间广阔。四川"十二五"规划将铁路、公路、水利等基建放在首位，包括矿产资源开发，规模均远超"十一五"，公司作为省内民爆龙头企业将充分受益；而公司在内蒙的布局也已初具规模，内蒙煤炭储量和产量均已跃居全国第一，当地其他矿产资源同样丰富，两省区内的民爆产品的市场需求将持续增长。

　　内部产品结构优化升级。工业炸药产品中，乳化炸药的占比不断提高，募投的节能改造项目，可有效降低生产成本；雷管中的高精度延期雷管是公司重点发展的方向之一，而公司也已取得了技术含量和附加值更高的电子雷管的许可生产能力。

　　爆破工程一体化，延伸服务领域。民爆行业原则上不再新批产能，国家鼓励企业进入爆破工程服务领域，寻找新利润增长点。公司目前作业的攀枝花地区为四川"十二五"钒钛重点开发区域，资源丰富，后续增长空间大；而资达爆破或将成为公司在内蒙发展爆破工程的起点。

　　稳步扩张，外部整合经验丰富。"十二五"期间，民爆行业内的整合仍是大势所趋。公司2003年起公司先后并购了十多家企业，包括5家民爆生产企业，整合经验丰富。2011年4月公司成功收购内蒙柯达化工，开启了"十二五"民爆整合序幕，显示公司进一步扩张决心；而充沛的现金流，则为公司成功收购提供了有力保障。

　　投资建议：我们预测公司2011-13年EPS为0.78、1.01及1.25元，对应PE为20.9、16.1及13.0倍，首次给予"增持"评级。年内募投项目投产，爆破工程、雷管等收入超预期增长，收购事件等将成为公司股价刺激因素。

　　风险提示：固定资产投资增速下滑，影响公司产品需求；原料硝酸铵价格大幅上涨；公司安全事故等。(华泰联合 肖晖)