百视通:政策风险被高估,预期买入良机来临

　　事件:近日有媒体报道,CNTV获得三网融合第二批试点城市IPTV播控平台的建设权。预计受此影响,百视通股价在前两个交易日分别下跌5.76%和9.34%。

　　我们的分析

　　第二批试点城市的IPTV播控平台建设方案并未确定。第二批试点城市的IPTV播控平台建设方案主要有两种可能:CNTV与百视通合作开发市场;延续第一批试点所采用的方案分城市各自发展。目前最终方案并未确定。

　　基于百视通的标杆效应和市场影响力,我们认为决策层在制定政策时会充分兼顾百视通和CNTV两家IPTV全国牌照企业的利益。站在三网融合和文化体制改革的大背景下看,百视通能够顺利上市,正是顺应了中央文化体制改革的精神和市场经济发展的必然规律,公司已成为三网融合业务标杆企业和广电体制改革的典范。基于百视通的标杆效应和市场影响力,我们认为决策层在制定政策时,会以保证三网融合进程为出发点,充分考虑市场逻辑与用户需求,充分兼顾百视通和CNTV两家IPTV全国牌照企业的利益,形成符合多方利益诉求的方案。

　　如果CNTV获得第二批试点城市的IPTV播控平台的建设权,我们从两方面分析对百视通的影响:1)如果CNTV掌握播控环节,百视通将被排除在IPTV内容平台之外吗?我们分析认为,百视通运营能力对IPTV内容平台建设不可或缺。播控是基于监管要求设立的审核职能,并非IPTV内容平台核心环节。IPTV内容平台包含平台研发、运营和维护、内容引进/采编、产品设计等诸多环节。成功运作IPTV内容平台的关键在于研发/运维/营销能力、内容储备以及对用户需求的把握。因此,即使CNTV掌握播控环节,由于其运营能力和经验的欠缺,同时考虑到百视通的综合优势以及拥有千万用户的既成事实,CNTV可能依然要依赖百视通共同开发市场。另一方面,站在电信角度,显然也不希望内容平台的切换损害用户体验和延缓IPTV发展进程。因此,电信即使对接CNTV播控平台,可能仍倾向于选择百视通负责内容平台的日常建设与运营。事实上,深圳目前正是采用这样的合作模式(CNTV+百视通+地方电信)。

　　2)如果与CNTV合作开发市场,百视通的用户ARPU值会因为分成下降从而影响业绩吗?我们分析认为,合作带来的用户增量能够抵消ARPU下降的影响。虽然短期看用户ARPU值会因为分流给CNTV而下降。但同时百视通消除了竞争制约能够在全国范围发展用户,预期潜在用户增量贡献的收入足以抵消ARPU下降对业绩的负面影响。

　　根据此前的业绩测算,在百视通和CNTV独立竞争的背景下,我们保守的假设百视通的用户份额逐年下降,至2015年降至50%。倘若双方合作,则意味着百视通潜在用户份额可翻一倍。而ARPU方面,我们分析认为只要CNTV的分成比例不高于50%(这一结论并不激进,因为播控环节相对于内容建设和技术研发的重要性更低),则公司业绩将不低于原有水平。

　　维持公司买入评级。我们分析认为市场对政策风险对公司的影响过分担心。公司当前基本面稳定,IPTV业务发展顺利,多业务布局前景广阔。股价调整后,公司估值更具优势,安全边际明显。维持公司买入评级。

　　风险因素:光纤到户不及预期风险、政策不确定性风险(东方证券)