承德露露:二季度收入大幅增加,全年有望保持稳定,未来变革是关键

　　类别：公司研究 机构：中信建投证券股份有限公司 研究员：黄付生,蔡雪昱 日期：2015-08-25

　　事件：公司披露2015年中报,上半年实现收入15.73亿元,同比上涨2.6%,归母净利润2.57亿元下降2.40%,扣非后净利润下降0.44%,EPS0.34元,收入基本符合预期,利润略低于预期。

　　简评

　　受益二季度收入端大幅增长,上半年收入增速转正

　　15年上半年前20大饮料公司整体收入下滑幅度较大,除功能性饮料(红牛20%增速)、包装水(华润创业以怡宝为主的饮品收入25%的增长)还有较大增幅外,国内相关领域的饮料巨头收入均继续呈现不同程度的下滑或增长乏力。

　　公司在一季度自然销售清理完库存的前提下,单二季度收入3.28亿元,达到上市以来历史同期最高水平,同比增速32.48%,同时经营活动产生的现金流量净额大幅增长462.41%,预收款也达到历史同期最高水平,显示公司收入质量较高。

　　分结构来看,在整体消费环境疲弱的态势下,公司依靠老品牌和优良的品质积累下来的忠诚度非常高的消费者带动老产品杏仁露保持增长,但核桃露整体受到竞争对手低价无序竞争、重点投放市场本身竞争环境非常激烈等因素略有下滑。

　　受益于管理提升物流费用仍有净下降,广告投入恢复正常,净利率略下降

　　公司植物蛋白饮料营业成本同比上涨1.74%,毛利率略增0.47%,考虑到关联交易披露出的杏仁、核桃仁、印铁罐单吨原料采购成本分别同比下降10%、7%、15%,同时14年10月底杏仁露出厂价提价+长期促销活动核算下来后同比持平,果仁核桃出厂价没有变化,毛利率稳增主要得益与成本端的下降。

　　销售费用同比增长10%带动费用率上升1.21个百分点。分结构看广告费用同比上涨4100万、28.5%,除了今年春节旺季延后广告费用投放集中在1、2月,而14年投放集中在13年的12月和14年1月,以及去年二季度换届事宜导致广告投入暂缓,可以看到今年广告市场费用投放步入正常轨道。

　　物流费用净下降1814万,主要得益于新总经理上台后加强精细化管理,更加合理进行产销计划,逐步杜绝二次运输。预计今年能通过结构调整保证销售费用投入的稳步提升。此外营业外收入收到政府补助159万远低于去年的850万,净利率下滑0.9个百分点。

　　盈利预测与估值

　　上半年以来大股东透露出来的积极求变的信号,各项具体计划均在有序落地:借助移动互联网平台管理终端项目已上线完毕,提升管理效率;电商团队组建完毕,不乏外聘有大公司运作经验的新鲜血液,正式应对下半年电商狂欢节的到来。新平台也在稳步推进中。

　　公司未来存在再融资需求及引入外部投资者的可能性,目前在顶层设计、激励机制、产品、外延并购等方面均有推进。我们预测公司15~17年EPS为0.65、0.77、0.89元/股,给予15年30xPE,“买入”评级,目标价20元。

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