美的集团：2015中报点评：全产品线布局凸显优势

　　事件：美的集团公布中报，上半年公司营业收入同比增长6.70%，归母净利润同比增长25.93%。

　　点评： 2015年上半年国内白电行业总体继续下滑，中怡康调查上半年国内市场冰箱、洗衣机、空调、热水器零售量分别同比下降7.58%、2.96%、4.68%、7.43%；在行业增量空间有限的背景下，市场竞争进一步加剧，其中空调、彩电等领域的价格战都较为剧烈。

　　行业亮点在产品结构升级：上半年家电产品结构升级进一步加快，成为推动家电行业维持盈利增长的关键因素。冰箱、洗衣机、热水器行业因产品升级带来均价上涨，零售额表现好于零售量，其中冰箱、热水器零售额分别同比下降2.12%、3.45%，洗衣机零售额同比增长2.53%；空调行业受持续价格战影响，零售额同比下降9.03%。产品结构升级在各领域均有体现：空调领域变频、智能化升级趋势明显，变频空调比例已经达到62.7%，智能空调占比超过15%；冰箱领域高端、大容积、风冷、变频冰箱份额持续扩张，其中风冷冰箱销额占比达到61.8%，提升10.6%，变频冰箱销额占比达到45.3%，提升4.1%；洗衣机领域高端洗衣机、8.1KG+大容量洗衣机、变频洗衣机，以及智能洗衣机蓬勃发展，成为引领洗衣机市场发展的方向，滚筒洗衣机已经占据了半壁江山；厨卫及小家电领域，近吸式油烟机、大火力高能效节能安全类燃气灶、机器人吸尘器、破壁料理机及各类精品与健康类小家电等中高端产品快速增长。

　　美的集团的全产品线布局有效的缓解了空调行业销量下滑的不利影响：上半年美的集团实现内销收入494亿，同比增长10%，取得逆市增长；出口实现273亿收入。公司冰箱业务实现收入60亿，同比增长20%；洗衣机业务实现收入56.5亿，同比增长23%；小家电整体收入193亿，同比增长约9%；空调实现收入428亿，同比增长3%，实现业内逆市增长；电商全网销售突破70亿，在家电行业中排名第一。美的总体数据的增长是建立在销售渠道的多元布局和产品线的全线布局基础上的，特别是小家电和冰洗业务的增长有效的缓解了空调业增速显着下降的不利影响。

　　美的产品结构改善卓有成效，高端占比稳步提升：公司产品结构不断优化，高端占比稳步提升：如空调领域的智能温控，与小米手环智能互动，自动开机、睡眠温控的“i 青春”多彩空调；洗衣机领域的自动投放、智能滚筒及快净系列洗衣机新品；冰箱领域的智能食材管理、营养管家与智能app远程控制功能的智能冰箱；厨电与小家电领域的自动高温“蒸汽洗”油烟机、自动熄火，童锁保护安全灶等一系列新品持续推出。这些创新的中高端产品在激烈竞争的市场创造了差异化优势，是公司冰洗、厨电、小家电等产品逆势增长的重要原因。

　　美的销售渠道布局进一步完善是公司零售终端收入持续提升的网络基础：美的营销渠道在实体店方面注重建设旗舰店、苏宁、国美、区域性连锁等4类战略渠道，在线上注重天猫、京东2家战略渠道，形成“4+2”的营销渠道的战略全布局：美的旗舰店总数已经突破2100家，在三四级市场已实现了超过90%的覆盖，综合售后服务能力全面提升；开展与京东、天猫、苏宁易购等平台的战略合作，上半年美的电商全网零售额突破70亿元，在家电行业中排名第1，单品类市场排名第一的达11 个。

　　美的海外市场的成功维护是未来收入稳定增长的有力补充：上半年美的在印度、马来西亚、菲律宾、阿联酋、埃及的业务同比增长均超过20%；总体毛利水平与去年持平。同时，OEM 出口业务销售额保持稳定增长，特别是洗衣机，冰箱，吸尘器等品类高于行业平均增长率35-45%。

　　美的上半年经营效率进一步提高：公司整体毛利率为27.43%，同比提升1.58 个百分点；整体归母净利率为10.09%，提升1.54 个百分点。分产品看，空调毛利率提升3个多点至30.24%，这在整个空调业价格战的背景下极为难得；而其它产品毛利率略有下降。从费用看，销售费用增速显着高于收入增速，反映公司在行业竞争激烈的背景下于经营渠道投放力度增大；财务费用上汇兑损益显着下降。

　　美的集团顺应互联网时代的的经营战略布局业已成功落地：公司积极构建“互联网+”模式下的智慧家居场景应用，年内上市智能产品型号80余款，以传感、大数据、智能控制技术为手段，推动智慧家居互联平台建设，管家系统初具雏形；对外开放融合，合资设立工业机器人及服务机器人合资公司，以“智能制造+工业机器人”全面提升美的智能制造水平。

　　未来看点：1、产品持续创新：公司聚焦基础技术的共享、协同、共性技术与核心技术的研究创新及图像识别、语音识别等人工智能的研究、运用与场景搭建，以互联网的全新思维与运营模式，推动爆品打造；2、治理机制优越：公司面向700余中层及核心骨干推出了第二期股权激励计划，并面向对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用的公司核心管理人员31 人，推出美的集团首期“合伙人”持股计划。3、公司O2O 平台初步搭建：统一内部运营、用户、订单和数据，面向用户交互方式的O2O 平台初步搭建完成。发挥协同优势，深入推动市场端大物流平台建设，整合全品类各地分公司、代理商、线上线下物流业务，实现协同仓储、整合配送。

　　盈利预测与投资结论：美的集团是国内唯一全产业链、全产品线的家电生产企业，公司以行业领先的压缩机、电控、磁控管等家电核心部件研发制造技术为支撑，结合强大的电机等上游零部件生产及物流服务能力，形成了包括关键部件与整机研发、制造和销售为一体的完整产业链。同时，在产品线方面，美的集团产品覆盖空调、冰箱、洗衣机等主要大家电及微波炉、电饭煲、洗碗机、厨卫等几乎所有主流小家电产品，在为消费者提供整体解决方案上奠定了先天的有利基础。公司近几年积极推动科技机制创新，提高制造环节的自动化、研发环节的信息化、业务流程操作的手机化；加强消费者研究与产品开发，通过在信息化方面的不断完善，建立企业的大数据管理，实现企业经营化透视。转型红利逐步显现。预计公司未来2年在空调全行业经营压力下，营业收入增速会显着放缓至10%左右，但考虑到公司经营效率的提高和其它收入的弥补，结合15%的及格激励线测算，预测公司2015年每股收益算在3元左右，再考虑到公司的行权价31.54元，我们在现价给予“推荐”评级。

　　风险提示：行业销售不达预期；行业竞争烈度超预期；公司其它收入不达预期

　　国联证券 钱建