中国联通:下一步关注的焦点是网络质量和离网率

　　【内容摘要】:

　　投资逻辑

　　2011 年Q1 季报:通信业务增长12%,净利润下降87.9%,EPS 为0.002元,3G 手机补贴力度超过我们预测,是业绩低于预期的关键因素。从成本结构增长看,网络结算成本、销售费用、管理费用增速均超过公司通信业务增速,特别是3G 终端补贴预计从2010 年Q1 的3 亿元大幅提升到41 亿元,导致其他经营费用同比增长71%。根据我们的模型测算, 2011 年Q1 联通3G业务亏损约26 亿元,同时我们预计联通3G 业务单季度实现盈亏平衡的时间点最早在明年Q1 季度。

　　联通 3G 发展三步曲从用户规模→效益→品牌:第一步是以终端差异、积极营销策略获取用户规模优势;第二步是以网络优势、开放环境提升网络效率,降低离网率,改善业绩;第三步是优化人力资源、增加战略性资源投资,提升品牌形象。当前公司正处于拓展3G 用户发展的攻坚阶段,用户规模与网络质量是双重考核指标,一方面用户规模上来了对网络质量带来更大考验,毕竟用户体验是保留用户的关键指标,另外一方面发展用户的根本是为了赚钱,如果不能在降低补贴率的前提下降低离网率的话,必将导致发展用户规模越大亏损越大的囚徒困境,所以我们认为用户规模、网络质量、降低离网率是评价联通基本面根本性好转的核心指标,用户规模仅仅是第一步,我们建议投资者采纳走一步看一步的稳健风格为宜。

　　业绩预测

　　2011-2013 年联通终端补贴控制100 亿元左右的前提下,联通A 股2011-2013 年EPS 预计分别为0.10、0.20 和0.28 元,其中,GSM 业务贡献分别为0.143、0.137 和0.132 元,3G 业务EPS 贡献分别为-0.052、0.058、0.136元。

　　估值及投资建议

　　综合用户价值法和相对估值法,联通 A 股股票在12 月内目标价格区间为6.48-6.90 元,红筹17.19 -18.16 港币,维持买入评级。

　　风险

　　竞争加剧,导致联通手机补贴超出预期,将拉低公司经营业绩的风险。(国金证券)