山西汾酒：开门红提振市场信心

　　购销两旺，业绩再上调：一季度公司迎来了开门红，业绩同比增长95%，每股收益1.17 元。其中，主力产品青花瓷销量达到约1000 吨(去年全年1300 多吨)。我们预计全年销量达到2000 吨基本无悬念。另外，公司宣布从3 月份开始对青花瓷30 年(主力品种)提高出厂价20%，对去年推出的新品青花瓷20 年和40 年提价10%。因此我们预计仅青花瓷2011 年销售额将达到16.38 亿元，增长近1 倍。按照当前这种发展势头，公司2015年集团销售额达100 亿的目标有望在2013 年底就能够提前实现，我们将公司2011 年的盈利预测提高至每股收益2.18 元。

　　省外扩张成战略重点：公司在山西省内的市场占有率已经高达60%，占公司销售比重为约65%，因此省外市场是未来的增长点，公司计划未来省内、外的销售占比达到3：7。目前公司主要省外主要为北京、河北、河南、山东、陕西、内蒙等清香型传统市场。公司“十二五”规划重点是省外扩张，因此我们判断未来2-3 年的营销售费用将维持高位，但随着销售额的大幅提升，费用率将逐步下降，维持在24%-22%的水平。

　　与银基合作进一步提升品牌影响力：除加强团购建设外，公司近期宣布选取“银基”作为55 度40 年青花汾酒和55 度经典国藏汾酒的全球总经销商。“银基”是国内著名的白酒经销商，与五粮液、泸州老窖等知名国内外品牌有多年合作关系。我们认为公司此举旨在通过“银基”特殊的高端渠道提升公司产品的品牌形象。预计今年通过银基代理销售额达到2.3 亿元，随后几年每年以20%的增速递增。

　　竹叶青未来成长空间巨大：公司规划以汾酒、竹叶青双轮驱动的产品战略迎来汾酒历史上又一高速成长期。目前我们已经看到汾酒系列产品在青花瓷的带动下开始发力，但竹叶青的销售未见较明显地增长，2010 年的销售额仅为2 亿元，同为保健酒的劲酒2010 年含税销售额约为20 亿元。这也说明竹叶青未来成长空间巨大。从去年起，公司已经成立专门的销售团队运作竹叶青，并推出国酿、精酿和特酿取代过去档次较低的产品，这些都显示出公司对竹叶青这一产品寄予重望，公司计划在2015 年竹叶青的销售额达到15 亿元。

　　调高盈利预测和投资评级：随着营销体制改革和管理层换届，公司将进入新一轮快速成长期。调高2011-2013年的EPS 分别为2.18 元、3.12 元和4.62 元，对应29、20 和14 倍PE。考虑到公司未来高增长，给予公司2011年40XPE，6 个月目标价为87 元，作为二线白酒中流动性最好的公司，给予买入-B 的投资评级。(安信证券研究中心)