索菲亚：业绩高增长，探索经销商持股

　　【研究报告内容摘要】

　　一季度财报：营业收入4.4 亿元，增长41.13%，净利润0.36 亿元，增长44.64%，扣非后增长50.94%，EPS 0.08 元，预计1-6 月净利润增长30%-50%。公司收到部分经销商的持股意向函，拟与相关专业管理机构签订管理协议，以合法方式取得公司股票，累积不超过公司总股本5%，单个经销商所获股份总数不超过公司总股本1%。

　　业绩符合预期，保持高增长：今年公司调整营销策略，实行以价换量政策，推出衣柜799 元/平米优惠套餐促销活动，加上今年春节较晚，一季度销售情况较好。

　　一季度公司毛利率35.64%，提升1.19pct，期间费用率下降0.3pct。经营活动现金流量净额达3000 万元，增长1674.3%，销售回款好，盈利质量高。

　　加速品类延伸，布局全屋定制，成长动力强：今年以来公司门店陆续推出实木类产品，单价较高，可有效提高客单价，也是对公司目前以板式家具为主的产品线的良好补充，加快产品在不同目标用户群中的渗透。公司在卫浴、门、软装等其它大家居业务的布局近两年有可能加速，未来也可代销软装饰品等，逐步完善全屋定制能力。目前公司客单价1.8 万元，未来仍具有翻倍空间。渠道方面，衣柜+橱柜店预计年增400-500 家，公司增长动力强、确定性高，未来三年有望保持40%增长。

　　司米橱柜逐步走上正轨，将再造一个索菲亚：经过前期的磨合，司米橱柜已逐渐步入正轨，预计15 年新增门店200-300 家(中长期目标2000 家左右)，保守预计贡献收入3 亿元左右。定制橱柜市场空间大于衣柜，随着橱柜业务贡献有望逐渐加大，有望驱动公司进入新一轮的高增长周期，再造一个索菲亚。

　　积极探索大家居布局及O2O 战略：公司年初公告收购舒适易佰，切入室内舒适环境系统领域，借助舒适100 在家居O2O 领域的经验和资源，完善自身O2O 布局。

　　未来公司可能通过自建平台及与家装平台合作方式完成O2O 体系建设，对于商业模式新颖的家装/家居类企业，不排除以外延方式并购，值得重点关注。

　　经销商持股，有望实现利益绑定，利于线下门店再造：公司正与部分经销商探讨持股问题，一方面说明经销商非常看好公司后续发展前景；另一方面，引入优质经销商持股是通过资本手段绑定经销商成为利益共同体，长期利于线下渠道的稳固与发展，并为公司后续推行线上线下结合的O2O 模式打下良好基础。

　　投资建议：我们上调公司盈利预测，预计15-17 年净利润4.85、6.68、9.04 亿元，分别增长48.2%、37.9%、35.3%；EPS 1.10 元、1.52 元、2.05 元，维持“买入-A”评级，目标价45 元，对应15 年40.9XPE.

　　风险提示：地产行业销售增速中枢下移。

　　安信证券

　　宗申动力：无人机发动机挂载彩虹3试飞成功、打破国外垄断，面临巨大进口替代空间

　　【研究报告内容摘要】

　　1、事件

　　公司公告：2015年4月29日晚间，公司将TD0发动机挂载中国航天空气动力技术研究院(航天十一院)的“彩虹3”无人机整机进行试飞。4月30日，经过对试飞数据汇总分析，中国航天空气动力技术研究院专家认为TD0发动机满足设计要求，达到预期试飞目的。本次试飞完成后，公司将通过构建TD0发动机制造平台，快速提升产品批量化制造能力，加快公司向通用航空领域的战略转型。

　　2、我们的分析与判断。

　　(1)我国首款大排量活塞发动机挂载彩虹3试飞成功、打破国外垄断。

　　“彩虹-3”、“翼龙”和中国目前在研的多款无人机均采用奥地利Rotax914型活塞发动机，这种发动机也是世界上多种高空长航时无人机的主要动力系统，其中包括大批量生产MQ-1捕食者无人机。公司TD0发动机挂载我国“彩虹3”无人机整机试飞成功，填补了中国航空发动机“大排量小型航空活塞发动机”领域空白，该款发动机将解决我国“彩虹-3”、“翼龙”等多款重要侦察/攻击一体无人机发动机长期受西方垄断的局面。此次试飞成功对促进中国无人机技术实现跨越发展，提高中国的国防实力和国防科技水平具有重要意义。我们判断，此款发动机面临着具有巨大的进口替代空间，预计未来10年军民用无人机总需求将超过3000亿元，其中活塞发动机需求将达300-400亿元。

　　(2)仅用8月完成发动机研制和试飞，构建发动机平台进入产业化阶段。

　　公司依靠多年在小型发动机的积累，仅用8月时间无人机发动机完成了研制和试飞，代表着公司强大的发动机研制能力，大幅超市场预期。

　　此次试飞成功后，公司将构建TD0发动机制造平台进入产业化阶段，我们判断公司将为航天十一院彩虹-3无人机提供发动机，为彩虹-3批量生产奠定坚实基础，公司与航天十一院的合作将此展开。航天十一院隶属于航天科技集团，50多年来，承担过我国几乎所有航天型号的气动研究试验任务，解决了大量我国自行研制的，包括全部“神舟”系列飞船在内的各种运载火箭、返回式卫星、载人飞行器、战略和战术武器以及飞机、导弹的气动力和气动热问题。

　　(3)积极推动三大新兴产业战略转型，进展超预期。

　　携手我国无人机领先企业进军高端无人机整机，订单将超预期。公司收购合作的宏百川公司为中国无人机行业技术标准制定的参与企业之一，其中小型无人机技术水平已处于国内领先地位，、产品可广泛应用于农林植保、航拍摄影、灾害监视等民用领域，以及核辐射探测、反恐系统、海洋监测等军用领域，预计公司无人机订单将超预期。

　　受益集团大力发展租赁低速电动车，新能源动力面临蓝海市场。宗申集团战略布局“互联网++”中高端低速电动车租赁市场，拟在南川打造3000亩的电动四轮车产业园。我们判断公司将复制摩托车动力业务，未来将为集团布局电动车产业提供新能源动力产品，公司新能源动力业务将有望超预期。

　　3、投资建议。

　　不考虑无人机、通航、低速电动车等新业务业绩贡献，预计2015~2017年EPS分别至0.42元、0.55、0.75元，对应PE为59、45、34倍，维持“推荐”评级。

　　我们看好公司逻辑：1、相比较无人机相关上市公司估值水平，公司估值仍有较大提升空间：2、公司是国内无人机动力稀缺品种，估值将向军工行业靠拢；3、公司无人机整机和无人机发动机业务、新能源业务面临着广阔的市场空间并且即将进入产业化阶段，预计订单将超预期，未来几年将为公司贡献可观利润。4、宗申集团通航产业和新能源业务等优质资产未来存在注入上市公司预期。

　　中国银河