五粮液2016Q1季报点评：业绩靓丽，回款积极，股价还有25%以上的空间

　　类别：公司 研究机构：中泰证券股份有限公司 研究员：胡彦超 日期：2016-04-29

　　事件：4月28号下午，五粮液发布2016年一季报，2016年一季度实现营收88.25亿元，增长31.03%，净利润29亿元，增长31.91%，基本每股收益0.765元。公司一季度末预收款项余额为68.26亿元，较期初19.94亿元大幅增长242.36%。

　　报表收入略超预期，回款60%得到验证，二季度回款无压力。公司报表收入增长31%略高于预期，主要是得益于公司产品春节期间动销持续向好。报表同时显示2016Q1新增48亿的预收账款，加上88亿的收入，累计流入现金136亿，约占去年收入220亿的60%，我们推荐回款积极的逻辑得到验证。我们最近的草根调研显示4月份普五一批价格稳定在630-640之间，核心区域上海、浙江、成都等地四月份的动销依旧可以保持5%的销量增长，算上提价因素，收入两位数的增长，目前已完成全年打款计划的70%，我们认为二季度打款无压力，全年销量有望实现5%-8%的增长，考虑到提价因素，收入有望实现近15%的增长。

　　产品净利润率回升至34%，收到现金增速不及收入增速。公司产品一季度毛利率69.84%，净利润率34%，毛利率和净利润率与去年同比基本持平。一季度产生的销售费用12.76亿元，同比增长37.8%，这主要是产品动销增长所致；管理费用6.49亿元，同比增长6.3%；财务费用-2.03亿元，同比增长-3.48%；销售商品提供劳务收到的现金66.7亿元，同比仅增0.3亿元；应收票据161.18亿元，同比增长96亿元，增幅112%，这主要是本报告期收到的银行承兑汇票较上年同期增加所致。虽然一季度收入同比增长31%，而收到的现金基本没增长，增长的质量略有下滑。

　　全年实现两位数增长难度不大，不排除下半年继续提价。结合最新的调研，我们认为高档酒的景气度持续回升，五粮液销量实现个位数的增长是大概率的事情，考虑到提价因素，全年两位数以上的收入难度不大，目前市场库存水平普遍在3个月左右，部分大经销商库存维持在2个月左右，整体处于较低水平。公司在去年1218会议上已明确提出今年的提价思路，计划今年提出厂价700元以上(719或729)，我们认为不排除下半年继续提价。

　　业绩有望持续好转，重申“买入”。短期一季度收入和最新的打款情况超预期，中长期考虑到行业景气度持续回升，公司今年业绩也处于转折期，员工持股定增完成将激活企业动力，后期公司还将重点推行白酒并购计划。预计2016-2017年EPS分别为1.96、2.19元，同比增长20.74%、11.32%，小幅上调目标价至35.28元，对应2016年18倍PE，维持“买入”评级，并购落地将成为股价上涨的超预期因素。