建研集团：异地扩张继续成功复制

　　外加剂业务继续推动公司业绩较快增长

　　公司整体业绩增速保持较高水平的主要驱动因素仍然来自外加剂业务的高速增长。分各区域来看，上半年对业绩增长贡献较大的子公司主要集中在贵州、河南以及浙江，我们认为这几个地区收入和盈利将继续发力，而广东和陕西市场后续将成为新的增长点。

　　毛利率方面，我们认为工业萘价格上涨对公司毛利率不会造成太大影响。首先，公司目前减水剂产品结构中聚羧酸减水剂占比最大，工业萘价格上涨只是对其中一部分业务带来影响。其次，环氧乙烷价格在低位将抑制工业萘价格持续大幅上涨。

　　检测业务实际情况好于报表值，收入增速出现回升

　　公司报告期检测业务征税方式由营业税改为增值税，由于会计处理方式不同以及进项税较少等原因，统一口径后的公司上半年检测业务实际收入增速与毛利率高于报表值。经过统一口径调整，公司上半年检测业务收入增速22%，毛利率52.96%。7 月初，公司公告在海南投资设立检测业务合资公司，检测业务异地扩张迈出了第一步，我们认为这是公司“跨区域、跨领域”战略的新突破。

　　天气原因致使商混及节能新材料业务出现负增长

　　公司上半年商品混凝土及节能新材料收入分别下滑25.49%和33.77%，这两块业务主要集中在厦门地区，由于2 季度厦门雨水天气较多影响了施工，使其供应下滑。随着天气和需求环境的好转，预计这两项业务下半年将有所回升。

　　维持“买入”评级

　　公司上半年整体表现基本符合预期，异地复制和整合进度都比较顺利，显示了公司在减水剂业务较强的经营能力和行业竞争力；随着减水剂业务继续放量，预计全年盈利仍将保持较快增长态势；公司目前现金仍较充裕，将继续“跨区域、跨领域”发展，明年的增长能否超预期取决于后续新的扩张收购计划；我们预计2013-2015 年EPS 分别为1.00、1.28、1.61 元，对应市盈率15、12、9 倍，公司估值较便宜，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　固定资产投资增速下滑、异地扩张进展不顺、原材料价格大幅上涨。(广发证券)