大北农：猪价低迷致饲料销量下滑，关注公司农业互联网与金融生态圈构建

　　机构：安信证券股份有限公司

　　事件描述。

　　大北农公布2015年一季报。

　　事件评论。

　　一季度营收同减13.2%，净利同减36.4%，每股收益0.06元(按定增后股本摊薄).2015年一季度公司实现营业收入34.9亿元，同比减少13.2%；实现归属于上市公司股东净利润1.02亿元，同比减少36.4%；按定增后股本摊薄每股收益0.06元。此外，公司预计2015上半年归属净利润同增-15%~15%，折合EPS为0.13~0.18元(按定增后股本摊薄)；其中第二季度归属净利润同增12.3%~80.6%，折合EPS为0.08~0.12元(按定增后股本摊薄)。总体上，公司业绩基本符合我们预期。

　　猪价低迷致饲料销量减少是公司业绩下滑主因。由于需求低迷，2015年一季度国内生猪均价12.4元/公斤，环比下降10.8%，同比基本持平，在此影响下，公司饲料产品销量有所减少(2014年饲料收入占比94%)，促使公司业绩增速减缓。此外，报告期公司债及短期融资券利息增加，导致财务费用同比大幅增长190%。

　　公司未来看点如下：1、下游养殖回暖将带动公司饲料销售增长。我们判断，随着能繁母猪存栏量持续下行，2015年猪价或将呈现趋势性反转，在此带动下，公司饲料销售有望重回高增长。2、农业互联网与金融生态圈构建公司长期核心竞争力。我们认为，大北农正在积极布局的集猪管网、农信网等于一体的农业互联网与金融生态圈正是未来在生猪规模化背景下的新的盈利模式变革。中短期来看，公司通过搭建的养猪一体化服务平台提供价值增值服务，饲料销售提供变现方式；从而推动公司饲料销售保持持续增长和竞争力，扩大市场份额；中长期看，未来这一平台逐步壮大的背景下，围绕这一服务平台将能够实现多元化的变现方式，从而驱动公司长期盈利的增长和提高公司长期核心竞争力。

　　给予“推荐”评级。预计公司15~16年按定增后股本摊薄EPS分别为0.55元、0.82元；给予“推荐”评级。

　　风险提示：(1)智慧大北农进展不达预期；(2)猪价持续低迷。

　　王府井：1Q收入降5%净利增1.2%，全渠道转型初显成效，关注国企改革机会

　　机构：海通证券股份有限公司

　　公司4月25日发布2015年一季报。2015年一季度实现营业收入49.84亿元，同比下降4.90%，利润总额3.11亿元，同比增长0.10%，归属净利润2.26亿元，同比增长1.21%；扣非净利润1.87亿元，同比增长2.07%。摊薄每股收益0.488元，每股经营性现金流-0.48元。

　　简评及投资建议。

　　公司一季度实现收入49.84亿元，同比下降4.90%，继续体现消费环境偏弱和严控三公消费带来的不利影响；毛利率同比增加0.93个百分点至20.97%，连续17个季度同比提升，体现公司2011年起推行对标管控效益持续发挥，也反映在较弱经营环境下，零售公司可以通过持续的毛利改善抵冲消费不利影响。

　　一季度销售管理费用率为14.44%，同比增加1.04个百分点，主要是收入下降及运营费用自然上涨所致；因利息收入增加，一季度实现财务收益594万元，而1Q2014仍有1746万元财务费用，费用率节约0.45个百分点；整体期间费用率为14.32%，同比增加0.59个百分点。毛利率改善抵消了费用率增加，一季度营业利润同比略增0.33%；有效税率减少0.79个百分点，最终归属净利润同比增长1.21%至2.26亿元。

　　此外，公司一季度设立全资子公司长沙王府井购物中心；完成王府井恒大商业控股公司(持股49%)和王府井恒大商业管理公司(持股51%)的工商设立手续。公司一季度进一步推进战略转型的落地实施：单品管理体系已在百货大楼和双安商场试点，面向全渠道的系统升级改造在百货大楼上线试运行；线上销售报告期内同比增长397%，并且已经实现部分商品的全渠道销售，目前网上商城销售的商品中有20%来自线下门店。

　　维持对公司的判断。(1)公司是A股中为数不多的全国网络布局的百货公司，2011年从大股东层面引入战略投资者，治理结构已优化，毛利率连续三年提升；目前在全国16省20城市经营28家百货门店，总建面140万平米，2014年收入183亿元，是A股当之无愧的百货龙头，且考虑到未来与春天百货整合后将更具规模优势。

　　(2)全渠道零售转型：公司正以坚定的决心、充足的资源投入和开放的心态布局和扎实推进，期望增强对(移动)互联网逻辑的理解和利用，实现弯道超车，更重要的是，其战略转型有比全渠道零售更宽的概念和更深刻逻辑，还包括在商品运营上向深度联营、自营及自有品牌发展，以及在业态上向购物中心和奥特莱斯进行创新等。

　　(3)国资改革：公司在治理改善的背景下，有寻求激励突破的主观能动性和现实可能性，激励完善和利益诉求的一致性仍是可以期待的事情，并能更加驱动业务发展和加速转型。

　　维持盈利预测。预计公司2015-2017年EPS为1.45元、1.57元和1.79元，同比增长5.3%、8.4%和13.8%；对应当前28.78元股价的2015-2017年动态PE各为19.9、18.4和16.1倍，低于行业平均水平。对于积极转型创新的A股百货龙头可享有估值溢价，关注后续转型措施落实进展及效果，以及公司面临国资改革和激励改善的机会，给以目标价40.5元(对应2015年28倍PE)，维持“买入”的投资评级。

　　风险及不确定性：门店拓展速度和培育期长短等带来的业绩压力；竞争压力风险；转型进展及效果低于预期。