张裕A 中报点评:长期稳定增长典范，中高档酒增长提速

　　食品饮料行业

　　研究机构：国泰君安证券 分析师： 胡春霞，林园 ... 撰写日期：2011年08月09日

　　2011年上半年，张裕A获营业收入30.9亿，同比增24.5%，营业利润11.6亿，同比增49.65%，净利润8.8亿，49.7%，EPS1.66元。

　　张裕A中高档酒销量增长提速，带来毛利率同比提升3.9个百分点:11年公司加强了分类营销政策，葡萄酒销量增长较快，特别是酒庄酒、解百纳为主体的高档白酒销量的提速，导致综合毛利率上升至75.8%，比去年同期提高了3.9个百分点。

　　规模效益，加公司较强的管控能力，费用率下降2.5个百分点:收入的规模效益，加上公司对销售人员、市场管控体系的完善，中期销售费用率28.15%，比去年下降2.5个百分点。

　　产能释放在即，为公司业绩增长提供保障:公司上半年资本开始11项，分别用于扩大背景爱斐堡生产规模，以及咸阳酒庄、石河子酒庄、宁夏酒庄项目，预计今明两年酒庄产能或超过5k吨，1万吨，为公司发展提供了坚实保障。

　　葡萄酒行业仍处于成长期，无需过虑进口葡萄酒冲击:我国的葡萄酒销售还处于快速成长阶段，因此在1-6月进口葡萄酒增速达41%的背景下，国内葡萄酒收入也获得27%的增长。我们对未来的销售增长仍报乐观态度，市场无需过虑进口冲击。

　　业绩预测及估值:在葡萄酒行业增长稳健的背景下，张裕作为行业中机制最完善、分销最深入的公司，近两年产能扩张加速将保证其后续增长。调升对公司2011-2012年EPS至3.71、4.80元，给予12年28倍PE，目标价135元，增持评级。