万科A :业绩将在四季度释放

　　房地产业

　　研究机构：天相投资分析师： 石磊 撰写日期：2011年08月09日

　　业绩概述。公司2011年上半年实现营业收入199.89亿元，同比增长19.22%；营业利润44.18亿元，同比增长7.27%；归属母公司净利润29.77亿元，同比增长5.88%；实现基本每股收益0.27元。中期不进行利润分配和资本公积转增股本。

　　销售增长较快，市场占有率提高。上半年实现销售面积565.5万平米，销售金额656.5亿元，同比分别增长了76.7%和78.6%。其销售金额占全国商品房销售额的比例为2.67%，较期初提高0.57个百分点。

　　业绩在四季度释放。由于竣工分布的不均匀，今年公司竣工集中在第四季度。上半年公司竣工面积107万平米，仅占全年计划729万平米的14.7%。受此影响，上半年公司结算面积138.3万平米，同比下降8.1%；结算收入191.7亿元，同比增长16.5%增幅远小于销售增长。预计随着四季度项目竣工并转入结算，业绩有望释放。

　　已售未结算资源进一步增加。由于结算跟不上销售的原因，公司已售未结算资源进一步增加。期末公司共有1022万平米的已售未结算资源，合同金额合计约1187亿元，为未来业绩提供了保障。

　　尚未调整全年计划开工量。公司原计划现有项目的全年开工面积1329万平米，报告期实现开工面积759万平米，占57.11%。由于公司销售较好，目前尚未调整全年计划开工量。

　　新增项目不多。与上年同期公司新增38个项目，权益建面893万平米相比，报告期公司新增项目不多。上半年新增项目22个，权益建面423万平米，平均楼面地价约2823元/平米；另参与城市更新改造类项目4个，规划建筑面积约161万平米，预计平均楼面综合改造成本和地价约1729元/平米。

　　截至报告期末，公司土地储备权益建筑面积3585万平米。

　　上半年公司新进入芜湖、秦皇岛、太原等城市，截至目前公司进入的城市已达50个。

　　负债水平下降。剔除预收款项后的资产负债率为36.8%，较期初下降3.4个百分点。期末货币资金407.8亿元，远高于短期借款和一年内到期的长期借款230.4亿元。较低的负债水平和较多的货币资金不仅有助于在调控形势下保障财务的安全，还有利于公司在行业低谷中更好地把握机会。

　　股权激励助推公司业绩增长。报告期公司通过了股权激励计划。通过向激励对象定向增发的方式，授予其1.08亿份股票期权，行权条件为2011年-2013年的净利润相对2010年的增长率分别不低于20%、45%和75%；且净资产收益率分别不低于14%、14.5%和15%。行权价格为8.89元/股，后经分红送配，调整为8.79元/股。

　　盈利预测和投资评级。暂不考虑股权激励计划对总股本的影响，预计公司2011-2012年可分别实现每股收益0.90元和1.14元，按最近收盘价8.06元计算，对应的动态市盈率分别为8.95倍和7.10倍。我们认为房地产行业目前的投资机会来自行业两极分化，即在市场成交量稳定甚至小幅回落情况下，龙头公司的市场占有率持续提升带来的投资机会，万科就是符合这样投资机会的龙头公司。公司资金充裕，销售势头良好，维持公司“增持”的投资评级。