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中恒集团：短期冲击有限，长期价值不变 事项： 2010 年 11 月公司与步长医药签署对梧州制药产品 5 年期的全国总代理协议， 2011 年 8 月 31 日，公司公告终止与步长的合作，收回产品经销权，重现接管市场销售工作。公司将通过加强自身销售队伍建设、增加覆盖医院数量等若干措施保证预期销售目标实现。 我们的观点： 由于双方合作过程中步长制药未能尽责，并与原经销商矛盾激化，不利于完成全年销售目标和未来发展，及时终止合作是明智选择，公司将吸取此次合作失败的教训，大力建设营销力量，为长期发展奠定更坚实的基础。 短期看， 由于过去几个月步长总代理期间，销售额的 95% 仍由公司原来经销商网络完成，这为公司重新自主销售后，销售工作的顺利过渡提供了有力保证。原经销商重获信心之后，有望很快会重回正常经营轨道，短期影响有限。 中长期看，优秀的产品始终是判断制药企业价值的根本，公司的核心产品血栓通(冻干粉针)质量优异，具“国家专利品种 + 基药独家品种”优势，待开拓的空白市场潜力很大，该产品仍处于高速增长轨道，其带给企业的中长期价值不变。 维持制药主业业绩预测和推荐评级：目前公司评估后认为血栓通全年销量仍有望达到 2.35 亿支(与步长原约定为 2.5 亿支)，在我们之前的盈利预测中，一直对公司与步长重大合同销售目标的实现按 80% 达成进行预谨慎预测(即预计血栓通全年完成 2 亿支销量)，考虑到公司重新接手营销之后，产品出厂价实际提高了 10-15% ，而作为基药独家品种，一些错失招标的省份仍可能以备案方式完成销售，因此我们认为公司仍有可能完成目前新定目标，但出于谨慎考虑，我们仍维持对公司制药主业的原盈利预测： 2011-2013 年制药业务预计实现实现净利润 6.3/8.6/10.7 亿元， 11-13EPS/0.58/0.79/0.98 元。综合其他业务业绩，预测 11-13EPS0.75/0.88/1.08 元。维持一年期 24-26 元目标价(相当于制药业务 12PE30-33x 、全部业务 12PE27-29x )。(国信证券研究所) |
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