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保税科技：未来三年成长无忧，跨区发展还待破局 公司是张家港地区最大的液体化工品仓储物流企业。公司专业从事醇类、酯类等近30 余种散装液体石油化工产品的码头接卸、保税仓储、分拨转运业务和PTA 贸易等业务。张家港地区是全国最大的化工品进出口、加工和分拨基地，专业化工品码头仓储需求旺盛。公司液体化工品保税仓储在张家港市场份额约为26%。 液体化工产品码头仓储是公司核心利润来源，近年来保持快速增长。公司在张家港区域拥有5 座码头，年吞吐量达300 万吨，后方控制储罐容积43 万立方米。2010 年公司码头仓储业务占总毛利的88%，是公司核心利润来源。2003 年-2010 年，公司控制的储罐容积年均增长17%，相应的码头仓储业务收入年均增长17%，毛利年均增长19%。 罐容扩张+税收优惠，未来三年高增长无忧，跨区域发展有待破局。张家港保税区8.9、11.68 和10 万立方米储罐项目的投产将使公司2011-2013 仓储容积增长41%、17%和10%，加上码头仓储业务自去年起可享受10%的税收减免，公司近三年将继续保持高增长。排除公司本地扩张和其他领域扩张的可能性，异地扩张是公司长期发展的最佳方案。浙江平湖项目目前还在协商期，我们认为公司异地扩张面临以下风险1)政府招商引资门槛上升，2)码头建设成本高企，3)新客户开拓和市场培育难度大。 首次给予“推荐”评级，目标价15.53 元。受益储罐产能的扩张和所得税优惠政策，公司近三年仍将保持高速增长，但公司未来在张家港地区继续扩张将受到码头产能瓶颈的制约，且公司异地扩张目前尚无实质进展，我们无法判断公司长期增长趋势。我们预计公司2011-2013 年摊薄后EPS 分别为0.67、0.68、0.75 元。考虑物流行业2011 年28.4 倍平均市盈率，我们给予公司2011 年扣除非经常性损益EPS(0.55 元)28.4 倍的估值，公司的合理价值应该为15.53 元，当前价格为13.30 元，存在16.77%的上涨空间，给予公司首次“推荐”评级。(兴业证券研发中心) |
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