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格力电器：过去、现在、未来的空调龙头 投资要点:事件:2011年9月16日格力电器在珠海总部召开了2011年第一次临时股东大会,会议表决通过了公司公开增发A股有效期延长一年的议案,公司高管与会交流,我们主要观点如下:l盈利预测与投资评级:下游销售打款增速显示公司未来收入增长仍具有高确定性,公司坚持技术立企,产品创新,未来商用机上将大有所为,铁氧体替代方案则将使公司产品在成本上具有较高竞争力,对于下游渠道掌控力不断增强,公司作为行业龙头的地位不改,并且不断具有更强的竞争力,我们维持公司11-12年EPS1.90元和2.27元的盈利预测,目前股价(19.64元)对应PE分别为10.3倍和8.6倍,维持“买入”评级。 新冷年开局情况良好,结构调整盈利质量更优:1)内销:新冷年开局前两个月,安装卡数据显示终端销售仍维持正增长,出货量保持增长(明显优于行业),经销商打款额较去年同期增长超过50%,显示下游渠道对于未来销售增长的信心。预计新冷年变频空调占比将超过40%,高端产品占比提高有利于毛利改善;2)出口:新冷年至今出口量增幅约10%,但出口额同比增长约40%,主要得益于出口产品结构调整,公司逐渐替代部分利润率较低的窗机出口订单所致,未来出口仍将保持出口额增速高于出口量增速的态势。 科技兴企,助产品创新&成本改善:1)大型离心机上技术领先,新节能技术可使一年能源成本下降约同于购置一台新机;2)针对稀土价格上涨导致压缩机成本上升,公司已研制成功了铁氧体替代方案,新方案可使每台成本较稀土价格上涨之前只高出10多元左右,相当于较目前成本下降100-400元,由于1匹以上铁氧体替代技术要求较高,使得公司产品在未来极赋竞争力;3)新研制变频控制器可使每台成本下降40-50元;4)通过改进工艺、提高自动化率和更新设备等方法,劳动生产率已由原来每年80万元/人提高至100多万元/人,有效缓解劳动力成本上升的压力。 工程机成为重要城市渠道,不惧下游大渠道,试点渠道改革促良性竞争:1)目前工程机渠道占总量的30-40%,在城镇家庭需求逐步饱和之时,城市工程需求仍较旺盛;2)目前苏宁国美等大渠道总量占比较低,公司坚持“打款发货“等一贯销售原则,虽导致出现部分店面撤出或满足条件后重新进入等现象发生,但对于公司近几年收入增长并无影响,显现出公司应对大渠道的议价能力逐渐加强;3)媒体报道的小部分地区销售公司股权变更,主要经销商方面的试点运作,目的在于解决相邻省份销售公司之间的相互竞争,但目前仅为小范围试点,人员队伍仍与原先保持一致。公司整体销售架构并未发生变动,仍为省级-地市级-县市级三级销售网络。 核心风险假设:空调需求增速大幅下降,原材料价格大幅上升。(申银万国证券研究所) |
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